十年一瞬，從首家千億房企誕生至今，中國(guó)房地產(chǎn)已發(fā)生翻天覆地的變化。2019年，國(guó)內(nèi)全口徑千億房企達(dá)34家。龍頭俱樂(lè)部門(mén)檻被再次推高，其中碧桂園實(shí)現(xiàn)7715億全口徑銷(xiāo)售規(guī)模，萬(wàn)科、恒大紛紛攀上6000億臺(tái)階。  

規(guī)模神話(huà)背后，是房企在市場(chǎng)下行期“犧牲利潤(rùn)換增長(zhǎng)”。第一財(cái)經(jīng)根據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)測(cè)算后發(fā)現(xiàn)，前十房企，去年銷(xiāo)售均價(jià)僅錄得14000元∕平方米，與2018年基本持平。  

從最直觀(guān)的利潤(rùn)率看，據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，去年上半年滬深與內(nèi)地在港上市房企凈利潤(rùn)率較2018年末分別下降3.42%、3.25%。在“限價(jià)”壓頂，土地、融資成本持續(xù)走高的當(dāng)下，房企利潤(rùn)空間正不可避免地被攤薄。  

“隨著房地產(chǎn)進(jìn)入高位放緩期，宏觀(guān)政策持續(xù)緊縮，房企利潤(rùn)率下滑將是持續(xù)性的市場(chǎng)現(xiàn)象。”多位受訪(fǎng)者均表示，房企規(guī)模與高利潤(rùn)難以兼顧。而當(dāng)房地產(chǎn)的投資屬性被逐步剔除，當(dāng)住房回歸消費(fèi)屬性，未來(lái)十年，房地產(chǎn)便是最大的制造業(yè)。  

犧牲利潤(rùn)換增長(zhǎng)  

1月3日到6日，房企開(kāi)始密集公布2019年銷(xiāo)售業(yè)績(jī)。  

萬(wàn)科（000002.SZ）公告顯示，公司去年實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售額6308.4億元，同比增長(zhǎng)3.94%。中國(guó)恒大（03333.HK）公告顯示，去年累計(jì)實(shí)現(xiàn)合約銷(xiāo)售額約6010.6億元。融創(chuàng)中國(guó)（01918.HK）披露數(shù)據(jù)顯示，2019年實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售額約5562.1億元，同比增長(zhǎng)21%。  

由于碧桂園(02007.HK)僅公布權(quán)益銷(xiāo)售額，無(wú)法和其他房企全口徑銷(xiāo)售額做對(duì)比，但參照克而瑞數(shù)據(jù)，公司全年全口徑銷(xiāo)售額7715.3億元。由此，去年房企前四強(qiáng)確定為：碧桂園、萬(wàn)科、中國(guó)恒大、融創(chuàng)中國(guó)。行業(yè)頭部門(mén)檻進(jìn)一步上升至5500億元?dú)v史高位。  

但與規(guī)模攀升相對(duì)應(yīng)的是，房企增長(zhǎng)速度放緩。據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，去年TOP100房企累計(jì)權(quán)益銷(xiāo)售金額同比增長(zhǎng)6.5%，遠(yuǎn)不及2017年的40.5%和2018年的35.1%，百?gòu)?qiáng)房企增長(zhǎng)“失速”。  

2019年樓市持續(xù)低迷，房企紛紛扛起促銷(xiāo)大旗。其中，恒大全國(guó)超800個(gè)項(xiàng)目最高折扣達(dá)6折。時(shí)代中國(guó)甚至開(kāi)啟“全員賣(mài)房”，要求2020年1月15日前，各職級(jí)人員按要求完成銷(xiāo)售任務(wù)。  

降價(jià)割肉后，房企利潤(rùn)空間不可避免地被攤薄。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年，172家行業(yè)典型上市房企營(yíng)收規(guī)模23068億元，同比增長(zhǎng)17.2%；毛利潤(rùn)7017億元、凈利潤(rùn)3232億元，分別同比增長(zhǎng)15.8%、12.7%。但相較2018年利潤(rùn)規(guī)模近47%增長(zhǎng)，2019年上半年行業(yè)利潤(rùn)增速大幅降低近30%。  

與此同時(shí)，Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年前三季度，A股上市房企平均凈資產(chǎn)收益率為5.36%，較2018年同期5.53%下滑約0.17個(gè)百分點(diǎn)，期內(nèi)業(yè)績(jī)虧損的房企從2018年的5家增加至9家。其中，云南城投(600239,股吧)ROE為-20.64%。  

“房企利潤(rùn)率下降，其實(shí)在整個(gè)行業(yè)已形成趨勢(shì)。”合碩機(jī)構(gòu)首席分析師郭毅認(rèn)為，隨著房地產(chǎn)強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢(shì)愈顯，加上整體市場(chǎng)環(huán)境和宏觀(guān)政策保持緊縮，房企利潤(rùn)率下滑是正常市場(chǎng)現(xiàn)象。若地產(chǎn)行業(yè)始終保持高利潤(rùn)狀態(tài)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)將存在不利影響。  

沉重的成本代價(jià)  

實(shí)際上，經(jīng)歷2015、2016年利潤(rùn)率低潮后，房企盈利能力在2018年得以喘息?？硕饠?shù)據(jù)顯示，2018年，176家上市房企毛利率加權(quán)平均值約31.1%，較2017年同期增長(zhǎng)2%；凈利率加權(quán)平均值13.1%，比2017年有一定回落，但比2015、2016年相對(duì)較高。  

但需注意的是，由于預(yù)售制影響，房企業(yè)績(jī)結(jié)算存在1~2年滯后期，房企2018年的財(cái)報(bào)實(shí)際上主要反映2016、2017年的銷(xiāo)售。這兩年間，全國(guó)樓市經(jīng)歷了一個(gè)上漲周期，因此上市規(guī)模房企當(dāng)年平均盈利水平有所回升。  

而進(jìn)入2019年，房企面臨的外部環(huán)境更加嚴(yán)峻、復(fù)雜。從房企主要開(kāi)支及盈利指標(biāo)看，企業(yè)在拿地、營(yíng)銷(xiāo)與管控、融資上投入較多。去年，融資環(huán)境全面收緊后，一系列連鎖反應(yīng)接踵而至：資金成本攀升、拿地成本居高不下，房企不得不從銷(xiāo)售端“斷臂求生”。  

過(guò)去一年，忍痛高息發(fā)債的企業(yè)頻頻出現(xiàn)。12月，佳源國(guó)際合共額外發(fā)行6750萬(wàn)美元票據(jù)，利率13.75%；力高地產(chǎn)擬發(fā)行本金總額為2.5億美元的優(yōu)先票據(jù)，按年利率11.5%計(jì)息；華南城擬發(fā)行1.5億美元2020年到期優(yōu)先票據(jù)，年利率11.5%。  

無(wú)數(shù)個(gè)案導(dǎo)致的結(jié)果是，2019年12月房企單月融資成本9.05%，環(huán)比上升2.47個(gè)百分點(diǎn)。整個(gè)2019年，房企新增債券類(lèi)融資成本7.03%，同比上升0.50個(gè)百分點(diǎn)。其中，境外債券融資成本達(dá)8.11%，同比增長(zhǎng)0.84個(gè)百分點(diǎn)。  

融資代價(jià)持續(xù)攀高，房企拿地成本也不斷提升。從2015年到2019年第三季度，全國(guó)主要城市住宅地價(jià)均價(jià)從5305元/平方米漲到7385元/平方米。即使調(diào)控以來(lái)，全國(guó)住宅地價(jià)環(huán)比漲幅已連續(xù)8個(gè)月收窄，但去年第三季度，仍有94個(gè)城市住宅地價(jià)處于上行通道。  

西政資本統(tǒng)計(jì)顯示，目前百?gòu)?qiáng)開(kāi)發(fā)商的拿地配資成本，前50強(qiáng)一般年化在13%~15%不等，50~100強(qiáng)一般年化在16%~18%不等，百?gòu)?qiáng)開(kāi)外或當(dāng)?shù)佚堫^開(kāi)發(fā)商一般年化在19%~21%不等。  

更為嚴(yán)峻的是，隨著遭遇市場(chǎng)下行，不少入市“地王”陷入尷尬境地。數(shù)據(jù)顯示，2016~2019年10月底，全國(guó)合計(jì)成交2686塊高價(jià)地，目前有1641個(gè)項(xiàng)目已開(kāi)盤(pán)。其中，北京八成“地王”已入市，但項(xiàng)目平均入市周期達(dá)17個(gè)月，比全國(guó)均值多10個(gè)月左右。  

易居企業(yè)控股CEO丁祖昱指出，目前盈利“地王”項(xiàng)目?jī)H占少數(shù)，以北京為例，七成入市“地王”面臨虧損。此類(lèi)項(xiàng)目“房地差”多在1萬(wàn)元/平方米以下，“地房比”多在70%以上。  

從面粉到面包，開(kāi)發(fā)商可操作的盈利空間越發(fā)狹小，而未來(lái)這一態(tài)勢(shì)仍難改觀(guān)。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，融資渠道單一、融資成本壓力仍大，一二線(xiàn)城市限價(jià)與地王承壓，市場(chǎng)去化不佳、周轉(zhuǎn)效率降低，均使得房企盈利能力面臨較大下降壓力。  

財(cái)富“保衛(wèi)戰(zhàn)”  

利潤(rùn)率難擋疲軟，房企正以精細(xì)化運(yùn)營(yíng)為導(dǎo)向，動(dòng)用一切方式保障盈利空間。  

日前，陽(yáng)光城(000671,股吧)（000671.SZ）成立廣州區(qū)域公司和江蘇區(qū)域公司，并將周邊區(qū)域進(jìn)行合并。對(duì)銷(xiāo)售額剛突破2000億的陽(yáng)光城來(lái)說(shuō)，低毛利率項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)導(dǎo)致盈利縮水，是其難以忽視的問(wèn)題。去年上半年，陽(yáng)光城銷(xiāo)售凈利率僅6.84%；半年ROE為6.92%，行業(yè)平均水平9.8%。  

陽(yáng)光城執(zhí)行董事長(zhǎng)兼總裁朱榮斌此前曾表示：“負(fù)債高、盈利低是千億規(guī)模以上房企的通病。在未來(lái)的市場(chǎng)環(huán)境下，陽(yáng)光城將速度放慢，逐步減少有息負(fù)債，拓寬融資渠道，即便利潤(rùn)上調(diào)有難度也要先放緩增速。”  

從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)看，區(qū)域管控能有效降低人力成本，增強(qiáng)運(yùn)營(yíng)效率。2019年上半年，70家典型房企整體銷(xiāo)管費(fèi)率中位數(shù)為8.5%，較2018年同期下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。行業(yè)盈利普遍吃緊，2019年行業(yè)龍頭如碧桂園、保利發(fā)展等均再次進(jìn)行架構(gòu)調(diào)整。  

與此同時(shí)，房企跨入千億門(mén)檻后，普遍通過(guò)合作項(xiàng)目確保銷(xiāo)售及營(yíng)收增幅。合作并表項(xiàng)目增加，會(huì)導(dǎo)致少數(shù)股東損益及其占比提升，但歸母凈利率可能會(huì)出現(xiàn)增速放緩或下滑。因此，過(guò)去一年，不少千億房企開(kāi)始努力提升權(quán)益比例，挽回利潤(rùn)疲軟局面。  

以“行業(yè)風(fēng)向標(biāo)”萬(wàn)科為例，公司依舊保持著謹(jǐn)慎拿地姿態(tài)，但是權(quán)益比例明顯提升。2019年，公司權(quán)益拿地面積約2812萬(wàn)平方米、權(quán)益金額約1739億，同比分別變動(dòng)-5.24%、4.78%；權(quán)益比例約為75%，相對(duì)2017、2018年的69.1%、56.1%提升顯著。  

新晉千億房企濱江集團(tuán)，去年其銷(xiāo)售權(quán)益僅37%,而同期房企前三十強(qiáng)平均權(quán)益比達(dá)86.44%。濱江集團(tuán)董事長(zhǎng)戚金興表示，公司2019年所拿地塊的權(quán)益占比在50%以上，今年銷(xiāo)售權(quán)益比例將會(huì)提升。  

“對(duì)位于第二梯隊(duì)及以下的中小型房企來(lái)說(shuō)，一方面要奮力沖銷(xiāo)售規(guī)模以防自己被其他企業(yè)‘吃掉’；另一方面，還得注重銷(xiāo)售均價(jià)、利潤(rùn)提升，以免以?xún)r(jià)換量沒(méi)有實(shí)質(zhì)利潤(rùn)提升。”昊澤資本合伙人赫信分析，但前十房企4559.1億元的規(guī)模均值門(mén)檻高，中小房企實(shí)現(xiàn)規(guī)模上彎道超車(chē)的難度系數(shù)大；同時(shí)，一梯隊(duì)房企越來(lái)越聚焦至利潤(rùn)提升，中小房企實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)超越并非易事。  

赫信進(jìn)一步指出，房企規(guī)模增速降低，但是規(guī)模總量門(mén)檻仍在攀升。伴隨房地產(chǎn)行業(yè)規(guī)模觸及天花板，銷(xiāo)售單價(jià)、利潤(rùn)率趨于走低應(yīng)該是大趨勢(shì)，各梯隊(duì)房企的利潤(rùn)整體仍將承壓。而頭部房企重銷(xiāo)售額含金量也將是行業(yè)常態(tài)。