海外發(fā)債收緊，房企融資困境又一次出現(xiàn)在聚光燈下。

近日，國(guó)家發(fā)展與改革委發(fā)布的《國(guó)家發(fā)展與改革委辦公廳關(guān)于對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債申請(qǐng)備案登記有關(guān)要求的通知》明確，房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債只能用于置換未來(lái)一年內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債務(wù)。房地產(chǎn)企業(yè)在外債備案登記申請(qǐng)材料中要列明擬置換境外債務(wù)的詳細(xì)信息，包括債務(wù)規(guī)模、期限情況、經(jīng)發(fā)改委備案登記情況等，并提交《企業(yè)發(fā)行外債真實(shí)性承諾函》。這意味著，房企境外發(fā)債所募資金的用途僅剩下“償還舊債”。

上述《通知》的發(fā)布，無(wú)疑為一些希望通過(guò)發(fā)行美元債緩解資金鏈壓力的房企上了緊箍咒。

據(jù)了解，此次《通知》主要是為了完善房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債備案登記管理，強(qiáng)化市場(chǎng)約束機(jī)制，防范房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

這是繼監(jiān)管部門(mén)加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)調(diào)控之后，再度對(duì)房企海外發(fā)債進(jìn)行規(guī)范。

對(duì)此，有投行人士向《國(guó)際金融報(bào)》記者分析，收緊房企海外發(fā)債，和近期房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)收緊一樣，主要是為了防范風(fēng)險(xiǎn)。

由松到緊

2019年第一季度，地產(chǎn)融資環(huán)境延續(xù)寬松趨勢(shì)。但今年第二季度以來(lái)，房企融資環(huán)境卻突然開(kāi)始收緊。

今年初，房企的融資環(huán)境相對(duì)寬松。

2019年1月，央行自2018年以來(lái)第五次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，進(jìn)一步向金融市場(chǎng)釋放流動(dòng)性。

在此背景下，2019年第一季度，地產(chǎn)融資環(huán)境延續(xù)寬松趨勢(shì)。

多名房企高管在今年全國(guó)兩會(huì)期間接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)表示，今年融資較去年更容易，對(duì)今年的房地產(chǎn)信貸比較樂(lè)觀。

然而，今年第二季度以來(lái)，房企融資環(huán)境卻突然開(kāi)始收緊。

4月19日，中央政治局會(huì)議明確，“要堅(jiān)持房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的定位，落實(shí)好一城一策、因城施策、城市政府主體責(zé)任的長(zhǎng)效調(diào)控機(jī)制”，此次會(huì)議重提結(jié)構(gòu)性去杠桿。同日，住建部約談部分城市政府負(fù)責(zé)人，強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控目標(biāo)不動(dòng)搖。地產(chǎn)政策趨緊信號(hào)初現(xiàn)。

5月18日，住建部再次對(duì)4個(gè)城市進(jìn)行了預(yù)警提示。之后，住建部發(fā)布預(yù)警提示、約談部分城市政府負(fù)責(zé)人，延續(xù)趨嚴(yán)態(tài)勢(shì)。

6月，中國(guó)人民銀行黨委書(shū)記、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清在第十一屆陸家嘴論壇上公開(kāi)表示，必須正視一些地方房地產(chǎn)金融化的問(wèn)題。近年來(lái)，我國(guó)一些城市住戶部門(mén)杠桿率急速攀升，相當(dāng)大比例居民家庭負(fù)債率達(dá)到難以持續(xù)的水平，更嚴(yán)重的是，全社會(huì)的新增儲(chǔ)蓄資源一半左右投入到房地產(chǎn)領(lǐng)域，一些房地產(chǎn)企業(yè)融資過(guò)度擠占了信貸資源，導(dǎo)致資金使用效率進(jìn)一步降低，助長(zhǎng)了房地產(chǎn)投資投機(jī)行為。

6月后，境內(nèi)債、ABS、信托、美元債都受到不同程度的政策收緊。

源自土地市場(chǎng)過(guò)熱？

此次融資政策收緊與“因城施策”思路一致，更多體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性優(yōu)化調(diào)控和窗口指導(dǎo)，而不是“一刀切”收緊。

高力國(guó)際華東區(qū)近日發(fā)布的中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)投資市場(chǎng)研究報(bào)告指出，能夠輕易獲得融資或再融資的日子已經(jīng)結(jié)束，因此，投資者需要多元化的融資手段以確保未來(lái)所需資金和降低融資成本。其調(diào)研結(jié)果顯示，銀行仍然最被依賴，超過(guò)35%的受訪者表示銀行貸款將是其主要資金來(lái)源，隨后依次為合資公司和戰(zhàn)略聯(lián)盟、信托、結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、發(fā)行境外債券，對(duì)應(yīng)比例分別為13%、12%、11%和11%。

房企融資環(huán)境緣何在第二季度突變？

華泰證券房地產(chǎn)首席分析師陳慎日前在公開(kāi)演講中表示，近來(lái)，“地王”頻頻再現(xiàn)直接促進(jìn)了融資管控。陳慎表示，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，房地產(chǎn)行業(yè)融資政策的變化往往緣于土地市場(chǎng)的波動(dòng)。2010年、2016年房地產(chǎn)行業(yè)融資政策的收緊都分別對(duì)應(yīng)了土地市場(chǎng)的高熱度，尤其是“地王”的出現(xiàn)。

但陳慎認(rèn)為，相對(duì)而言，2019年以來(lái)的土地市場(chǎng)回暖與此前有所不同：一方面，土地市場(chǎng)更多呈現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性回暖；另一方面，溢價(jià)率整體上升幅度有限。因此，此次融資政策收緊與“因城施策”思路一致，更多體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性優(yōu)化調(diào)控和窗口指導(dǎo)，而不是“一刀切”收緊。因此陳慎判斷，融資監(jiān)管的意圖在于通過(guò)控制融資來(lái)平抑部分城市土地市場(chǎng)熱度，從而穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)銷(xiāo)售終端預(yù)期，降低房企未來(lái)潛在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

國(guó)泰君安證券研究報(bào)告指出，從具體融資方式看，開(kāi)發(fā)貸年初邊際放松，在地產(chǎn)融資中的重要性將進(jìn)一步凸顯；信托融資年初回暖，但預(yù)計(jì)下半年將收緊；信用債2019年延續(xù)去年熱度，新發(fā)信用債規(guī)模進(jìn)一步增加，融資成本也降低至5%左右，但進(jìn)入二季度后，信用債規(guī)模全面收縮，5月份新發(fā)信用債規(guī)模環(huán)比下降54.7%；海外債一季度發(fā)行量增加，5月以來(lái)跌幅明顯；資產(chǎn)支持證券自去年以來(lái)環(huán)境較為寬松，5月開(kāi)始跌幅明顯。

美元債炙手可熱

由于房企普遍“缺血”，現(xiàn)在融資政策逐步收緊，它們不得不將目光投向海外。

6月份以來(lái)，房企出海融資顯著提速，美元債一時(shí)之間變得炙手可熱。

有業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，盡管從2018年第四季度以來(lái)，房企融資難度有所緩解，融資計(jì)劃的實(shí)施開(kāi)始井噴。然而由于房企普遍“缺血”，又不斷加快拿地速度，所以融資需求依然較大。現(xiàn)在融資政策逐步收緊，它們不得不將目光投向海外。

中原地產(chǎn)研究中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在國(guó)內(nèi)融資收緊預(yù)期漸強(qiáng)之時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)海外融資計(jì)劃密集發(fā)布。2019年7月以來(lái)的半個(gè)多月時(shí)間內(nèi)，房企的美元融資計(jì)劃已經(jīng)高達(dá)170億美元，刷新了歷史最高記錄。與此同時(shí)，房企的融資成本在快速上升，上半年，美元債的融資利率平均在6%左右，到了7月，美元融資平均利率已高達(dá)8%。

有數(shù)據(jù)顯示，在國(guó)家發(fā)展改革委于7月12日發(fā)布房地產(chǎn)企業(yè)美元債收緊政策后，房地產(chǎn)企業(yè)在窗口期便大發(fā)美元債，合計(jì)超過(guò)25億美元。

僅7月17日當(dāng)天，就有金茂、佳兆業(yè)、融信三家中型房企同時(shí)公告美元優(yōu)先票據(jù)的發(fā)行計(jì)劃，總金額合計(jì)11億美元，其中佳兆業(yè)的票面利率達(dá)到10.875%。

盡管房地產(chǎn)企業(yè)密集涌入海外資本市場(chǎng)，但目前來(lái)看，仍以大中型房企為主，且各個(gè)房企的融資額與融資成本也相差甚遠(yuǎn)。

據(jù)《國(guó)際金融報(bào)》記者統(tǒng)計(jì)，2019年以來(lái)，內(nèi)地房企共發(fā)行106支美元債，發(fā)行金額合計(jì)393.07億美元。這其中，發(fā)債規(guī)模超過(guò)20億美元的僅有恒大、富力、融創(chuàng)、碧桂園、世茂，這5家房企的發(fā)債金額合計(jì)高達(dá)108.8億美元，占全部房企發(fā)債總額的1/3以上。

成本相差2.77倍

2018年以來(lái)，房企境外債的發(fā)債成本便一直居高不下，且各大房企之間相差甚遠(yuǎn)。

據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，從融資成本來(lái)看，今年上半年，95家房企境內(nèi)發(fā)債的平均成本為4.97%，境外發(fā)債的成本則為8.34%。事實(shí)上，2018年以來(lái)，房企境外債的發(fā)債成本便一直居高不下，特別是2018年10月，境外發(fā)債成本突破8%，之后均維持在7.5%以上。

值得注意的是，TOP30房企中，佳兆業(yè)、華夏幸福、綠地、融信、正榮、雅居樂(lè)、新城等7家房企的美元債發(fā)行額均超過(guò)10億美元。其中，佳兆業(yè)集團(tuán)海外發(fā)債次數(shù)多達(dá)5次，融資總額達(dá)15.5億美元，票面利率均超過(guò)10%，最高達(dá)到11.75%。

記者注意到，諸如龍光地產(chǎn)、時(shí)代地產(chǎn)、禹洲地產(chǎn)、建業(yè)地產(chǎn)等主要依賴境外債券融資的房企，其境外債券占各公司總?cè)谫Y規(guī)模的30%以上，其中建業(yè)地產(chǎn)2018年的境外融資額更是占據(jù)其當(dāng)期總?cè)谫Y規(guī)模的50%。因此，在海外發(fā)債利率整體飆升的背景下，對(duì)于此類(lèi)企業(yè)而言，情況愈發(fā)不利。

即便成本居高不下，仍有不少房企“前赴后繼”，有多家此前幾乎從不發(fā)行美元債的房企也加入其中，且它們的融資成本更高。如A股上市公司泰禾集團(tuán)就宣布，境外全資子公司Tahoe Group Global（Co.，）Limited擬在境外公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)18億美元的美元債券，目前已完成4億美元的債券發(fā)行。值得注意的是，此次泰禾集團(tuán)發(fā)行的債券票面年息高達(dá)15%，每半年支付一次。

房企的成本之高令業(yè)內(nèi)嘩然。此前當(dāng)代置業(yè)發(fā)行的刷新了亞洲公開(kāi)債券發(fā)行紀(jì)錄高息債券的票面利率也達(dá)到了15.5%。記者發(fā)現(xiàn)，15%的票面利率相較于TOP30房企中融資成本最低的華潤(rùn)（平均票面利率不足4%）足足高出了2.77倍。

出路在何方

因此，降低杠桿、加快回款將成為地產(chǎn)行業(yè)下半年的主要目標(biāo)，不少房企開(kāi)始“降低杠桿，加快回款”。

房企高成本融資的背后，是正在到來(lái)的償債高峰以及資金困局。

恒大研究院報(bào)告顯示，2019年至2021年是房企有息負(fù)債的償債高峰。經(jīng)過(guò)測(cè)算，截至2018年底，房地產(chǎn)主要渠道有息負(fù)債余額為20.3萬(wàn)億元，會(huì)在2019年至2021年集中到期，到期規(guī)模分別為6.8萬(wàn)億元、6.6萬(wàn)億元和5.4萬(wàn)億元。

宏觀上來(lái)看，今年下半年，95家重點(diǎn)房企的到期債券為1706億元，達(dá)到2018年全年到期債券的75%，融資環(huán)境收緊疊加償債高峰的來(lái)臨，將使地產(chǎn)行業(yè)的融資壓力進(jìn)一步增大。

有投行人士在接受《國(guó)際金融報(bào)》記者采訪時(shí)直言，在債務(wù)密集到期以及資金需求量激增的情況下，房企大多只能借新還舊。而融資渠道的收緊和成本的飆升，又反過(guò)來(lái)加劇了房企的資金困局。

光大證券首席固定收益分析師張旭指出，今年二季度以來(lái)，房企就開(kāi)始面臨資金面的收緊。在此背景下，房企不得不在不同市場(chǎng)和不同融資工具間騰挪，逐步接受更高的融資成本。

不過(guò)，在中原地產(chǎn)首席分析師張大偉看來(lái)，美元債對(duì)于多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，并非主要資金來(lái)源，只有部分企業(yè)，特別是在港上市的房企發(fā)行美元債較多。此外，信托與海外融資只是加強(qiáng)合規(guī)化監(jiān)管，并不是全面暫停，影響預(yù)計(jì)不會(huì)太大。

國(guó)泰君安的研究報(bào)告則認(rèn)為，今年下半年，預(yù)計(jì)融資政策維穩(wěn)，開(kāi)發(fā)貸款等傳統(tǒng)融資方式在行業(yè)融資中的占比將會(huì)提升，地產(chǎn)商票等尚未嚴(yán)控領(lǐng)域的融資規(guī)模可能會(huì)有所擴(kuò)大。與此同時(shí)，下半年，地產(chǎn)行業(yè)的融資成本預(yù)計(jì)將會(huì)抬升，資金面也將繼續(xù)承壓，房企的工作重心會(huì)加速向降低杠桿和加快現(xiàn)金回籠等目標(biāo)轉(zhuǎn)移。

因此，降低杠桿、加快回款將成為地產(chǎn)行業(yè)下半年的主要目標(biāo)，不少房企開(kāi)始“降低杠桿，加快回款”。據(jù)《國(guó)際金融報(bào)》記者了解，多家房企將回款指標(biāo)作為業(yè)績(jī)考核的重點(diǎn)。