從2005年入主成商集團(tuán)開(kāi)始，到2008年同時(shí)舉牌三家商業(yè)類上市公司并最終成功入主其中兩家，再到舉牌大商股份和銀座股份，加之期間對(duì)泰州第一百貨、淄博東泰商廈、揚(yáng)州揚(yáng)子江百貨等商業(yè)資產(chǎn)的收購(gòu)，以及買地自建多家大型商場(chǎng)，茂業(yè)系在國(guó)內(nèi)已打造了一個(gè)超過(guò)40家大型門店的百貨帝國(guó)。因此，一位零售行業(yè)研究員認(rèn)為，雖然茂業(yè)系已聲明暫不參與競(jìng)購(gòu)茂業(yè)控股股權(quán)，但最終由其出面收購(gòu)的概率很大，這才符合其集團(tuán)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略。

立志做中國(guó)百貨行業(yè)整合者的茂業(yè)系，其旗下的茂業(yè)物流卻要20多個(gè)億賣掉所擁有的全部百貨及商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)。更令市場(chǎng)意外的是，茂業(yè)系聲明將暫不參與第一次競(jìng)購(gòu)。茂業(yè)系此舉是誠(chéng)意出售？還是以退為進(jìn)？

“20多個(gè)億，全部要現(xiàn)金，對(duì)買家的實(shí)力要求比較高。單從估值的角度來(lái)看，由于有大量的商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)，這個(gè)價(jià)格并不貴，關(guān)鍵是看茂業(yè)方面是不是真的想賣。零售業(yè)和其他行業(yè)不一樣，其與上下游之間有大量的長(zhǎng)期合同，這個(gè)對(duì)估值的影響很大。”一位零售行業(yè)研究員認(rèn)為，雖然茂業(yè)系已聲明暫不參與競(jìng)購(gòu)，但最終由其出面收購(gòu)的概率很大，說(shuō)到底就是“以退為進(jìn)”。

茂業(yè)物流的資產(chǎn)整合只是茂業(yè)系進(jìn)退局的一角。目前，茂業(yè)系旗下另一家A股上市公司成商集團(tuán)正擬以85億元的對(duì)價(jià)收購(gòu)實(shí)際控制人茂業(yè)商廈及其一致行動(dòng)人所擁有的商業(yè)資產(chǎn)，而同屬茂業(yè)系控制的商業(yè)城，其大股東則在減持公司股份。

“茂業(yè)系要的是控制權(quán)，一旦拿到控制權(quán)之后，上市公司就變成一個(gè)為其戰(zhàn)略服務(wù)的工具。”前述零售行業(yè)研究員表示，從這個(gè)角度來(lái)看，茂業(yè)物流的“騰籠換鳥(niǎo)”正符合大股東自身利益的最大化。

布局已久 茂業(yè)物流“騰籠換鳥(niǎo)”

茂業(yè)物流的重大資產(chǎn)出售預(yù)案顯示，其擬以22億元的底價(jià)在北京產(chǎn)權(quán)交易所掛牌出售茂業(yè)控股100%股權(quán)。茂業(yè)控股是其今年年初成立的平臺(tái)公司，囊括了公司在秦皇島地區(qū)百貨零售業(yè)務(wù)及安徽地區(qū)商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、負(fù)債，即除公司去年收購(gòu)的創(chuàng)世漫道和今年收購(gòu)的長(zhǎng)實(shí)通信外的其他全部資產(chǎn)和負(fù)債。

這是一次典型的“騰殼”。據(jù)披露，以2014年年底財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)核算，此次出售資產(chǎn)的資產(chǎn)總額占到上市公司總資產(chǎn)的65%，營(yíng)業(yè)收入更是占到上市公司2014年總營(yíng)收的97.65%。方案一經(jīng)披露，就有中小股東發(fā)出“家底賣光”的呼聲，深交所因此很快發(fā)出了問(wèn)詢函。

如此激進(jìn)的資本運(yùn)作自然早已暗中布局。早在2014年，茂業(yè)物流以定向發(fā)行1.49億股股份和支付1.32億元現(xiàn)金的方式，作價(jià)8.78億元收購(gòu)了創(chuàng)世漫道100%股權(quán)，另向上海峰幽發(fā)行約2623.51萬(wàn)股募集配套資金13170萬(wàn)元。此后，在今年4月，茂業(yè)物流又以12億元現(xiàn)金拿下了長(zhǎng)實(shí)通信100%股權(quán)。與此同時(shí)，茂業(yè)物流開(kāi)始對(duì)旗下商業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行整合，最終全部放入茂業(yè)控股這個(gè)平臺(tái)。

“如果說(shuō)這次出售百貨資產(chǎn)是騰籠，那么那兩次收購(gòu)就是引鳥(niǎo)，只有鳥(niǎo)已經(jīng)進(jìn)籠了，才有可能出售百貨資產(chǎn)。”一位投行人士如此評(píng)述。

兩項(xiàng)收購(gòu)資產(chǎn)將為茂業(yè)物流未來(lái)提供良好的利潤(rùn)來(lái)源。據(jù)公告，創(chuàng)世漫道原股東承諾的2014年度至2017年度扣非后凈利潤(rùn)分別不低于6046.10萬(wàn)元、7367.85萬(wàn)元、9001.78萬(wàn)元和10225.67萬(wàn)元，長(zhǎng)實(shí)通信原股東承諾的2015年至2017年凈利潤(rùn)分別不低于9000萬(wàn)元、10800萬(wàn)元和12960萬(wàn)元。對(duì)照來(lái)看，茂業(yè)物流2014年度凈利潤(rùn)為9875萬(wàn)元。

事實(shí)上，茂業(yè)系為此番“騰籠換鳥(niǎo)”早已做了鋪墊。2008年8月開(kāi)始，中兆投資陸續(xù)買入上市公司15.28%的股份，成為茂業(yè)物流第一大股東。此后，中兆投資又通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)增持，以及協(xié)議受讓安徽新長(zhǎng)江投資的持股，至2009年年底將持股比例提升至29.9%，躍居控股股東。至2012年，茂業(yè)物流向中兆投資定增1.07億股購(gòu)買其持有的茂業(yè)控股100%股權(quán)，茂業(yè)系的持股比例進(jìn)一步提升至46.7%。

“當(dāng)時(shí)注入的是（秦皇島）金都店，這次也在賣出資產(chǎn)之列，這個(gè)注入非常重要，大幅提升了茂業(yè)系在茂業(yè)物流的持股比例，為此次資產(chǎn)置出創(chuàng)造了條件。正是因?yàn)橛辛私鸲嫉甑淖⑷?，去年收?gòu)創(chuàng)世漫道以及配套融資，以及今年收購(gòu)長(zhǎng)實(shí)通信的同時(shí)向長(zhǎng)實(shí)通信實(shí)際控制人鄒軍轉(zhuǎn)讓1000萬(wàn)股公司股份，均未危及其對(duì)上市公司的控股地位。”前述投行人士分析認(rèn)為。

以退為進(jìn) 茂業(yè)系割愛(ài)概率不大

茂業(yè)物流此次置出百貨資產(chǎn)有著一個(gè)正當(dāng)?shù)睦碛?，即徹底解決與實(shí)際控制人存在的潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。但留給市場(chǎng)的疑惑是：公司最終選擇在交易所掛牌轉(zhuǎn)讓的方式，而不是由其旗下其他上市公司平臺(tái)如成商集團(tuán)進(jìn)行收購(gòu)，且公開(kāi)表示茂業(yè)系將不參與在首次掛牌期間的競(jìng)購(gòu)。而此前，茂業(yè)系港股平臺(tái)茂業(yè)國(guó)際曾披露一項(xiàng)向成商集團(tuán)注入約85億元商業(yè)資產(chǎn)的計(jì)劃，并曾表示該項(xiàng)資產(chǎn)注入只是茂業(yè)國(guó)際零售業(yè)務(wù)整合的一部分。

一邊向成商集團(tuán)注入商業(yè)資產(chǎn)，一邊是剝離茂業(yè)物流的商業(yè)資產(chǎn)，兩份方案對(duì)未來(lái)行業(yè)形勢(shì)的分析自然是各說(shuō)各話。從估值來(lái)看，注入成商集團(tuán)的主要是經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，商業(yè)物業(yè)不多，但注入方對(duì)未來(lái)數(shù)年的盈利有嚴(yán)格承諾；茂業(yè)物流的商業(yè)資產(chǎn)則包括大量物業(yè)，此次剝離采取掛牌轉(zhuǎn)讓的方式，但沒(méi)有盈利承諾。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，兩者很難簡(jiǎn)單比較。

盡管標(biāo)的資產(chǎn)包含大量的物業(yè)，但茂業(yè)物流直言對(duì)出售資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)不承擔(dān)責(zé)任，對(duì)此，多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，茂業(yè)物流此次掛牌出售資產(chǎn)或許并非真的有意尋找外部買家。據(jù)公告，茂業(yè)物流對(duì)轉(zhuǎn)讓方的一個(gè)要求是，茂業(yè)控股下屬部分公司的部分土地及房產(chǎn)未獲得土地所有權(quán)證及房產(chǎn)證，受讓方同意以標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)狀進(jìn)行受讓，公司不對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)承擔(dān)任何擔(dān)保責(zé)任。進(jìn)一步查詢可知，茂業(yè)控股所屬的124宗房產(chǎn)中，無(wú)房產(chǎn)證或未辦理房產(chǎn)證的有39宗，涉及面積超過(guò)6萬(wàn)平方米。

另外，茂業(yè)物流披露的一些長(zhǎng)期合同也足以讓接盤(pán)者望而生畏。以此次擬轉(zhuǎn)讓的茂業(yè)控股全資子公司金原商業(yè)為例，其公告披露，旗下大部分商鋪物業(yè)由個(gè)人業(yè)主持有，采取受托管理經(jīng)營(yíng)模式。據(jù)查，2014年7月，金原商業(yè)與1253戶業(yè)主（占業(yè)主總戶數(shù)的99.93%）簽署《金原商廈委托管理協(xié)議書(shū)》，由原來(lái)每年受托經(jīng)營(yíng)改為15年期限的受托經(jīng)營(yíng)，并一次性向業(yè)主支付商鋪收益合計(jì)4.5億元。2012 年、2013年及2014 年，金原商業(yè)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3367萬(wàn)元、9029萬(wàn)元和2545萬(wàn)元，分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-1236萬(wàn)元、-1250萬(wàn)元和-2745萬(wàn)元。

“茂業(yè)系在秦皇島耕耘多年，百貨在區(qū)域內(nèi)的市場(chǎng)占有率遙遙領(lǐng)先，我個(gè)人認(rèn)為其不會(huì)輕易放棄，采取掛牌形式并不參與第一次競(jìng)購(gòu)，應(yīng)該是基于策略考慮。”一位接受記者采訪的商業(yè)行業(yè)研究員分析指出，不管是基于茂業(yè)系自身的發(fā)展需要，還是基于監(jiān)管部門的監(jiān)管要求，茂業(yè)系多個(gè)上市公司平臺(tái)下商業(yè)資產(chǎn)的整合勢(shì)在必行，其間的整合方式應(yīng)該也有多種，不排除有部分出售，但核心資產(chǎn)應(yīng)該多會(huì)得到保留。

在該研究員看來(lái)，由茂業(yè)系出面購(gòu)買符合其集團(tuán)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略。從2005年入主成商集團(tuán)開(kāi)始，到2008年同時(shí)舉牌三家商業(yè)類上市公司并最終成功入主其中兩家，再到舉牌大商股份和銀座股份，加之期間對(duì)泰州第一百貨、淄博東泰商廈、揚(yáng)州揚(yáng)子江百貨等商業(yè)資產(chǎn)的收購(gòu)，以及買地自建多家大型商場(chǎng)，茂業(yè)系在國(guó)內(nèi)已打造了一個(gè)超過(guò)40家大型門店的百貨帝國(guó)。在此次出售的百貨資產(chǎn)中，包括了秦皇島金都店、秦皇島華聯(lián)商場(chǎng)、秦皇島現(xiàn)代購(gòu)物廣場(chǎng)、秦皇島金原超市、秦皇島商城等五家門店，在秦皇島當(dāng)?shù)貐^(qū)域的零售市場(chǎng)占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，茂業(yè)系割愛(ài)的可能性并不大。據(jù)公開(kāi)信息，茂業(yè)物流2013年百貨零售收入占秦皇島當(dāng)?shù)叵揞~（營(yíng)業(yè)額1000萬(wàn)）以上百貨店、購(gòu)物中心銷售額的比例為77.79%。

另一個(gè)佐證是，2014年，茂業(yè)國(guó)際全資子公司茂業(yè)房地產(chǎn)以2.91億元的代價(jià)在秦皇島市新興商圈購(gòu)買了一塊土地，總面積5.1萬(wàn)平方米，計(jì)劃在該地塊上興建城市商業(yè)綜合體。據(jù)茂業(yè)國(guó)際披露，這是其2014年收購(gòu)的唯一一幅地塊。

茂業(yè)系目前的公開(kāi)表態(tài)是，中兆投資、黃茂如以及黃茂如所控制的其他主體將不參與此次公開(kāi)掛牌轉(zhuǎn)讓，如出現(xiàn)該次公開(kāi)掛牌轉(zhuǎn)讓未征集到符合條件的意向受讓方，公司再次召開(kāi)董事會(huì)決定調(diào)整標(biāo)的資產(chǎn)掛牌價(jià)格并繼續(xù)掛牌交易的情形，中兆投資、黃茂如以及其所控制的其他主體是否參與該等掛牌轉(zhuǎn)讓目前尚未確定。