李宇嘉（廣東省住房政策研究中心首席研究員）

據(jù)報(bào)道，近期房企信用債券發(fā)行提速。截至11月21日，本月房企計(jì)劃發(fā)債規(guī)模已達(dá)296.70億元，明顯超過(guò)10月份房企境內(nèi)發(fā)債總額，也超過(guò)了去年同期的債券融資規(guī)模，這被看作是房企融資環(huán)境實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)的信號(hào)。今年以來(lái)，受“三線四檔”“貸款集中度”，資金回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)，遏制房地產(chǎn)金融化、泡沫化勢(shì)頭等金融宏觀審慎管理的影響，房企各方融資渠道全面收緊。

截止到今年10月份，房企到位資金連續(xù)4個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，而且呈現(xiàn)出“兩頭擠壓”的運(yùn)行態(tài)勢(shì)。首先，受調(diào)控緊縮、購(gòu)房預(yù)期降低的沖擊，占房企資金來(lái)源54%的內(nèi)源資金（即定金和按揭貸款），今年以來(lái)連續(xù)5個(gè)月下降；其次看外源融資，受上述金融審慎管理的影響，再加上近期部分開發(fā)商債務(wù)違約、信用風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)等，無(wú)論是各項(xiàng)貸款，還是債券融資，都出現(xiàn)了明顯的下降。

于是，部分處于“三道紅線”綠檔或降檔的企業(yè)也出現(xiàn)了違約的情況，其中包括幾家處于規(guī)模排行榜前面的企業(yè)。再加上，我國(guó)堅(jiān)定地推進(jìn)長(zhǎng)效機(jī)制建設(shè)，去除房地產(chǎn)依賴、控制杠桿率，投資者據(jù)此認(rèn)為其此前可能高估了房企的信用，因此房企美元債價(jià)格明顯調(diào)整，并出現(xiàn)了少部分高杠桿、經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)健的企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)傳染，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也密集下調(diào)房地產(chǎn)企業(yè)的信用評(píng)級(jí)。這就導(dǎo)致全市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期升高，開發(fā)商融資環(huán)境日趨逼仄，甚至出現(xiàn)抽貸、到期貸款不續(xù)貸的現(xiàn)象。

對(duì)這些出現(xiàn)問(wèn)題或未來(lái)可能出現(xiàn)問(wèn)題的企業(yè)，自救是其唯一出路，也是獲得后續(xù)發(fā)展機(jī)會(huì)的前提，包括獲得全市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的信任和信心。因此，干預(yù)和糾偏在金融層面是很慎重的。對(duì)債務(wù)違約事件，金融管理層已經(jīng)明確，僅僅局限在少數(shù)違規(guī)加杠桿或盲目多元化經(jīng)營(yíng)的企業(yè)。于是，我們看到，金融結(jié)構(gòu)性紓困的是機(jī)構(gòu)投資者密集、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別度比較高的銀行間信用債。

11月10-21日，據(jù)克而瑞研究中心不完全統(tǒng)計(jì)，有25家房企及城投企業(yè)宣布在銀行間市場(chǎng)融資，全部是經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、信用等級(jí)較高的國(guó)企央企、堅(jiān)持主業(yè)的龍頭民企和地方城投?？梢?，加大境內(nèi)債券市場(chǎng)扶持，就是要通過(guò)信息更加透明的信用債市場(chǎng)，讓機(jī)構(gòu)投資者識(shí)別哪些企業(yè)是可投資的。對(duì)杠桿率較高、在融資市場(chǎng)圈內(nèi)惡名在外的開發(fā)商，即便獲得審批，估計(jì)債券也難以發(fā)得出去。

另外，在房地產(chǎn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展的新背景下，獲準(zhǔn)在銀行間市場(chǎng)發(fā)債的開發(fā)商，在城市更新、老舊小區(qū)改造、區(qū)域開發(fā)、公共配套補(bǔ)短板等方面，承擔(dān)著更加重要的任務(wù)。很多業(yè)務(wù)被定性為具有社會(huì)責(zé)任的屬性，或者它們就是功能性國(guó)企。而公共工程或者是現(xiàn)金流錯(cuò)配的（短期投入大、回收期長(zhǎng)），或者是虧損的。地產(chǎn)開發(fā)和銷售是為了平衡現(xiàn)金流，也是地產(chǎn)穩(wěn)定的基礎(chǔ)。

除了銀行間市場(chǎng)以外，近期交易所對(duì)房企公司債的發(fā)行也明顯提速，發(fā)行主體也基本都是經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、信用良好的企業(yè)?？梢哉f(shuō)，信用債發(fā)行提速，既穩(wěn)定了市場(chǎng)預(yù)期，也穩(wěn)定了房地產(chǎn)在企業(yè)層面的“基本盤”。

房地產(chǎn)市場(chǎng)化已經(jīng)20多年了，對(duì)于企業(yè)和市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)事件，我們要堅(jiān)持法治化、市場(chǎng)化的解決路徑。在告別房地產(chǎn)依賴，去化房地產(chǎn)泡沫、降低房地產(chǎn)杠桿的過(guò)程中，必然會(huì)出現(xiàn)一些債務(wù)違約、企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)象，甚至一些大的企業(yè)走向破產(chǎn)和重整的境地。企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)不善，盲目加杠桿、盲目多元化，首先應(yīng)該以自己的資產(chǎn)來(lái)承擔(dān)，該變賣的變賣，該盤活的盤活。對(duì)于投資機(jī)構(gòu)、投資者，也要承擔(dān)一定的損失，誰(shuí)家的孩子誰(shuí)抱走，這是行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的必然。