（文/薛暉）上市房企中報季近日落幕，業(yè)內(nèi)盤點(diǎn)業(yè)績時會欣喜地發(fā)現(xiàn)，踩“三道紅線”的企業(yè)明顯少了。換言之，上市房企的負(fù)債率下降了，現(xiàn)金充足率上升了。

回看一年前“三道紅線”剛出臺時，上市房企幾乎全線飄紅。據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計的50家上市房企中，紅檔企業(yè)足有14家，而綠檔企業(yè)只有12家，其余排在橙檔或黃檔。時隔一年，綠檔企業(yè)已突破20家。金茂、世茂、金輝、金科、寶龍……都是綠檔房企的新面孔。

監(jiān)管層設(shè)立“三道紅線”，旨在督促企降負(fù)債，目的是降低金融風(fēng)險。此方向是正確的，而且也得到了大多數(shù)房企響應(yīng)。一年后的成效亦有目共睹。

另一個變化是，負(fù)債降了，現(xiàn)金流也優(yōu)化了，企業(yè)利潤率也隨之下降了。港股半年報顯示，內(nèi)房股中僅17家毛利率同比上漲，占比僅20%。其余68家不同程度下跌，占比80%。

如果說“三道紅線”好轉(zhuǎn)是行業(yè)之喜，那么利潤攤薄就是行業(yè)之憂。這一喜一憂之間，是有因果關(guān)系的。

由于新房采取的是預(yù)售制，因而房企往往可以做到拿地之后以最快速度預(yù)售，然后用回款拿新的土地，再開發(fā)新的項目。這樣做的目的是攤低融資成本。這也就是“高周轉(zhuǎn)”模式。但此模式背后是高負(fù)債和高杠桿。一旦市場轉(zhuǎn)差，開發(fā)商就可能資金鏈斷裂。

而“三道紅線”的出臺，以及相應(yīng)的樓市調(diào)控的加碼，正在迫使房企不得不放棄昔日引以為傲的“高周轉(zhuǎn)模式”。一是房子賣得慢了，周轉(zhuǎn)不可能快；二是銀行監(jiān)管嚴(yán)了，不給過多貸款。而企業(yè)為了生存，辦法就只有兩個：要么降價促銷，要么變賣資產(chǎn)。

房企降價促銷，其利潤率一定會下滑。這就是“三道紅線”與利潤攤薄之間的關(guān)系。當(dāng)然，一些企業(yè)“三道紅線”好轉(zhuǎn)是因為出售資產(chǎn)。如恒大，中報顯示歸屬股東凈利潤為143.83億元，同比增長119.2%，但同期已售的5個地產(chǎn)項目及非核心資產(chǎn)就達(dá)到92億元。由此可見恒大降負(fù)債的決心。

在業(yè)內(nèi)看來，降負(fù)債相當(dāng)于減肥，減肥之后可以更健康，但降利潤又類似于減少肌肉，后者并不健康。這是擺在房企面前的新課題。對于同一個難題，也有成績不錯的答卷。在中報利潤榜里，毛利率排在前幾位的名字都是“新面孔”，分別是湯臣集團(tuán)（86.42%）、SOHO中國（81.87%）、九龍倉置業(yè)（69.82%）、合生創(chuàng)展集團(tuán)（62.99%）。

湯臣是典型的“慢周轉(zhuǎn)”房企，一個項目可以賣上10多年。他們在上海的經(jīng)典項目湯臣一品10年前就賣到10萬元/平方米，如今早超過20W 。由于早已鎖定土地成本，房價漲得越多，利潤率就越高。而排在湯臣后面的是SOHO中國和九龍倉，是兩家以自持性商業(yè)地產(chǎn)為主的房企。近年來，商業(yè)物業(yè)的增值服務(wù)收益增長快，進(jìn)而推高了利潤。再后面的“新秀”是合生創(chuàng)展，實(shí)際上也是老牌房企，20年前與萬科比肩。合生近年來多元化發(fā)展，住宅、商業(yè)辦公、金融投資，全面開花。非住宅收益占比很高，代表房企發(fā)展的另一種趨勢。

港派地產(chǎn)開發(fā)周期慢，資產(chǎn)負(fù)債率低，自持物業(yè)比重高。這種模式在2010年以后一度被“高周轉(zhuǎn)”的模式超越，但在“三道紅線”之后，又再度煥發(fā)青春。這就說明，沒有永遠(yuǎn)領(lǐng)先的模式，只有適應(yīng)環(huán)境的模式。在“房住不炒”的當(dāng)下，追求財務(wù)穩(wěn)健的“慢周轉(zhuǎn)”或許正是房企轉(zhuǎn)型的未來方向。