本報記者 王麗新

當杠桿運用到極致時，高負債就是房企難以治愈的“心病”。諸葛找房統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，100家上市房企踩中“三道紅線”（剔除預收款后的資產(chǎn)負債率大于70%、凈負債率大于100%、現(xiàn)金短債比小于1倍）的占比高達86%，當然，剩下的14%亦不能完全“安枕”。

貝殼研究院向《證券日報》提供的監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，截至11月24日，今年以來成功赴港上市的房企有5家，仍在排隊赴港上市的房企尚有8家（含招股書已過期），其中有多家企業(yè)都是經(jīng)過二次遞表尚未完成IPO。

二次遞表延遲上市現(xiàn)象頻發(fā)

負債高盈利不穩(wěn)是癥結(jié)

“今年成功上市的5家房企中僅祥生控股是一次遞表通過，正在排隊上市的房企多數(shù)都經(jīng)歷‘遞表-到期-再次遞表’的循環(huán)，未來這種情況可能會延續(xù)。”貝殼研究院高級分析師潘浩向《證券日報》記者表示，一方面“三道紅線”是行業(yè)規(guī)則改變的重大信號，不僅會影響房企上市之路，也同樣會影響整個行業(yè)未來發(fā)展方向，再疊加疫情影響，港交所對遞表房企審核更加嚴格；另一方面隨著頭部房企陸續(xù)完成上市動作，剩余房企多為中小規(guī)模，存在一定的經(jīng)營問題，包括資產(chǎn)負債率過高、土地儲備結(jié)構(gòu)單一、布局局限性強，融資成本高等問題，都會被港交所認定為高風險或低于上市標準。

今年上半年，受疫情影響，僅去年年底通過聆訊的匯景控股完成赴港上市。下半年，房企上市進程相對加快。截至目前，下半年以來共有港龍中國、金輝控股、上坤地產(chǎn)和祥生控股4家房企完成IPO。

除了數(shù)量上不占優(yōu)勢外，今年上市房企中多數(shù)存在招股書失效、二次遞表等情況，例如上坤地產(chǎn)、港龍中國等都是在提交兩次招股書后才成功上市。正在排隊上市的領(lǐng)地控股、三巽控股等房企也出現(xiàn)了二次遞表的現(xiàn)象。

“這背后的原因主要是企業(yè)業(yè)績不夠好、負債水平過高。”中國指數(shù)研究院企業(yè)研究副總監(jiān)劉水向《證券日報》記者表示。

“一些小型企業(yè)因為盈利能力不穩(wěn)定、規(guī)模不大、負債率較高等情況，未能通過材料審核。”同策研究院資深分析師肖云祥向《證券日報》記者表示，2018年以來內(nèi)地赴港上市房企多是中小型房企，主流商業(yè)模式依賴高周轉(zhuǎn)、高負債。但實際上，通過此前已上市的房企來看，高負債的企業(yè)已經(jīng)受到限制。即便如此，在“三道紅線”融資限制下，這些房企上市意愿仍舊很強，主要是想獲得融資渠道，緩解資金緊張局面。

不得不說，資金輸血、品牌信用背書和降低融資成本，歷來是房企爭相IPO的重要動力。劉水表示，2019年至今，規(guī)模較小房企受疫情影響業(yè)績增長承壓，監(jiān)管部門融資政策未見明顯放松，“三道紅線”的監(jiān)管新規(guī)又迫在眉睫，這種多方承壓的背景下，房企選擇赴港尋求融資機會。

IPO新秀市值均低于150億元

估值和股價表現(xiàn)承壓

即便如愿登陸資本市場，赴港上市的“內(nèi)房股”估值和股價也明顯承壓，甚至部分企業(yè)出現(xiàn)認購不足和破發(fā)現(xiàn)象。

“在今年已上市的5家房企中，截至目前，港龍中國相比上市首日總市值增長了11.7%，匯景控股和祥生控股基本持平，上坤地產(chǎn)下降1.3%。”劉水表示，從2019年銷售額來看，5家上市房企中的祥生控股屬于千億元以上陣營，金輝控股屬于500億元-1000億元陣營，上坤地產(chǎn)在300億元-500億元陣營，港龍中國和匯景控股均屬于百億元以下陣營。

“新上市房企市值均低于150億元，在83家樣本房企的市值排序中處于中等水平。”肖云祥表示，與物業(yè)板塊相比，開發(fā)型企業(yè)的估值都普遍較低。

劉水表示，這是因為物業(yè)服務是典型的輕資產(chǎn)模式，資產(chǎn)負債率相對較低，且目前來看物業(yè)服務對大多數(shù)業(yè)主來說也屬于剛需，因此物業(yè)服務企業(yè)擁有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，又極具增長潛力，更受資本市場追捧。

“部分上市房企出現(xiàn)認購不足和破發(fā)現(xiàn)象主要是自身價值未能獲得較高的投資預期，在資本市場遇冷，不能吸引足夠的資本流入。”潘浩表示，資本市場對中小規(guī)模房企更為苛責，這背后是行業(yè)集中度的加劇，越在行業(yè)艱難的時候，企業(yè)之間的分化特征越明顯。同時，出現(xiàn)這種現(xiàn)象也向行業(yè)證明，上市對于企業(yè)來說不是金鐘罩，只是個敲門磚。前期有破發(fā)的危機，后期也會存在融資成本高企的可能。

降低資金成本縱然是房企上市的主要訴求之一，但就當前局勢來看，若房企不改變“觸紅”的情況，融資仍然受限。眾所周知，根據(jù)“三道紅線”觸線情況不同，將房地產(chǎn)企業(yè)分為“紅、橙、黃、綠”四檔。如果“三道紅線”全部踩中，開發(fā)商的有息負債將不能再增加；踩中兩道，有息負債規(guī)模年增速不得超過5%；踩中一道，增速不得超過10%；一道未中，不得超過15%。

“上市之后，力爭在年底之前讓公司升至綠檔，這是最重要的財務目標。”日前，今年剛剛上市的某房企管理層向《證券日報》記者表示，完成這一目標后，公司的融資成本會降低，利潤率才能進入上行通道。

“若上市前是綠檔房企，自身負債可控，在‘三道紅線’新規(guī)以內(nèi)，企業(yè)就可以拿融資來擴規(guī)模。”劉水表示，但如果企業(yè)已經(jīng)踩線三道，上市后則會增加直接融資，降低負債，優(yōu)化負債率，爭取變身綠檔企業(yè)。

“新上市房企募集資金后的用途，要結(jié)合房企自身的財務結(jié)構(gòu)與發(fā)展戰(zhàn)略而定。”潘浩直言，從第三季度財報數(shù)據(jù)上看，部分房企主動“降檔”已經(jīng)開始，如首開、電建等房企“紅轉(zhuǎn)橙”、建發(fā)股份與招商蛇口分別實現(xiàn)“橙轉(zhuǎn)黃”與“黃轉(zhuǎn)綠”等，“降檔”將成為行業(yè)趨勢。

在潘浩看來，“三道紅線”對房企融資端的影響主要是結(jié)構(gòu)上的，中小規(guī)模型房企融資難度升級明顯。在融資新規(guī)下，除債券融資外，信托、銀行貸款等多渠道也呈收緊趨勢，接下來，頭部房企優(yōu)勢持續(xù)強化，行業(yè)集中度進一步加劇。

對此，劉水也認為，未來房地產(chǎn)金融監(jiān)管將持續(xù)強化，防止房地產(chǎn)市場過度金融化，在重點房地產(chǎn)企業(yè)資金監(jiān)測和融資管理規(guī)則下，部分企業(yè)資金壓力或明顯提升。