繼2018年之后，2019年也是中小房企的上市大年。據(jù)新京報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，截至目前，年內(nèi)已經(jīng)有6家房企成功上市，分別為德信中國(guó)、銀城國(guó)際、中梁控股、天保集團(tuán)、新力控股、景業(yè)名邦。安徽三巽、港龍地產(chǎn)、匯景控股、大唐地產(chǎn)等正排隊(duì)上市中，奧山控股、海倫堡地產(chǎn)的上市申請(qǐng)二度失效，萬(wàn)創(chuàng)國(guó)際的第四次上市顯示“被拒絕”狀態(tài)。

如同陷入資金鏈危機(jī)的房企斷臂求生一般，今年赴港上市的中小房企，普遍的認(rèn)購(gòu)不足、開盤遇冷、市值低估，堪稱以“割肉”求輸血。在市場(chǎng)下行的當(dāng)下，借助IPO打開融資閘門是中小房企求生的主要路徑，通過(guò)借新還舊，贏取時(shí)間，以期穿越周期。

頻頻遭遇破發(fā)、市值被低估

具體看來(lái)，今年成功上市或者正在上市的中小房企中，規(guī)模小、收入低、負(fù)債高、土儲(chǔ)少是大部分房企的特征，而前期認(rèn)購(gòu)不足、募集資金少、資本市場(chǎng)反響一般則是普遍現(xiàn)象。

據(jù)新京報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，上市的6家房企中，募集資金最高不過(guò)30億港元，最低不超5億港元，僅相當(dāng)于上市房企資本市場(chǎng)的一次常規(guī)融資額度。其中，募集資金最低的是天保集團(tuán)上市所得款項(xiàng)凈額約為4.17億港元，銀城國(guó)際全球發(fā)售的股份數(shù)目約3.54億股，募集資金凈額位7.705億港元。即便是top30房企的中梁控股，其募集資金也僅有27.73億港元。

招股階段認(rèn)購(gòu)不足在今年上市房企中也多有發(fā)生。德信中國(guó)計(jì)劃發(fā)售5.32億股股份，其中10%作公開發(fā)售，90%為國(guó)際配售，招股結(jié)果顯示，香港部分公開認(rèn)購(gòu)不足，最終導(dǎo)致國(guó)際配售提升為總計(jì)劃的96.8%。銀城國(guó)際由于香港公開發(fā)售獲認(rèn)購(gòu)不足，2094萬(wàn)股發(fā)售股份由香港公開發(fā)售重新分配至國(guó)際發(fā)售。天保集團(tuán)、新力控股同樣遭遇香港部分認(rèn)購(gòu)不足的發(fā)售股份重新分配至國(guó)際發(fā)售。

上市首日股價(jià)破發(fā)或走勢(shì)一般則是資本市場(chǎng)對(duì)于內(nèi)房企的另一種態(tài)度。3月6日，銀城國(guó)際成功于港交所上市。早間開市后,銀城國(guó)際股價(jià)破發(fā)，報(bào)每股2.36港元，較發(fā)售價(jià)跌0.02港元，跌幅0.84%。11月11日，天保集團(tuán)在港交所上市，首次掛牌開報(bào)2.5港元/股，盤中一度破發(fā)，最終以2.57港元/股收盤。

事實(shí)上，近幾年，是因估值邏輯、投資者結(jié)構(gòu)等多重因素，香港資本市場(chǎng)對(duì)內(nèi)房股的投資態(tài)度甚為謹(jǐn)慎，這使得很多內(nèi)房股的股價(jià)與市值被低估。58安居客房產(chǎn)研究院分院院長(zhǎng)張波表示，在融資不利的情況下，不少中小房企將上市視為融資的“救命稻草”，殊不知這“稻草”本身也并非含金量十足，不少企業(yè)往往定價(jià)偏低，直接影響到實(shí)際融資效果。

香港資本市場(chǎng)對(duì)內(nèi)房股估值低，中小房企為何仍義無(wú)反顧。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，房地產(chǎn)整體融資渠道收緊、成本高企的大背景下，負(fù)債高企的中小房企，通過(guò)IPO能夠打開融資通道。

融資閘門開啟

今年下半年以來(lái)，房地產(chǎn)融資政策多次被收緊，在銷售去化率下降的情況下，房企的生存處境愈發(fā)艱難，連華夏幸福、泰禾集團(tuán)這樣的品牌房企都能遭遇資金鏈危機(jī)，ST銀億、三盛宏業(yè)、福晟地產(chǎn)、頤和地產(chǎn)、華業(yè)資本等上市中小房企相繼倒下，更何況那些未上市、融資渠道單一的中小房企呢？所承受的資金鏈壓力更大。這也正是內(nèi)房股在港股資本市場(chǎng)遭遇“冷板凳”，仍有中小房企破釜沉舟上市的主要原因。

以德信中國(guó)為例，2015年-2017年，凈資產(chǎn)負(fù)債率分別為278.7%、435.2%、275.7%，截至2018年6月30日，凈負(fù)債率為192.6%。2015年-2017年，銀城國(guó)際的資本負(fù)債率分別為141.1%，238.7%，284.9%。截至2018年10月31日，銀城國(guó)際的資本負(fù)債率達(dá)到了380.1%。而銀城國(guó)際7.705億港元融資額中，約30%的款項(xiàng)將用于償還借款。

對(duì)于top30房企中梁控股來(lái)說(shuō)，還債亦是上市的主要原因。截至2018年底，中梁還有109個(gè)信托或資產(chǎn)管理計(jì)劃尚未償還，總額達(dá)到147億元，占借款總額約54.5%。資金成本超過(guò)10%的有88個(gè)，其中有74個(gè)都在下半年發(fā)生，最高的年利率高達(dá)18%。中梁控股稱，約31.6%的融資額將用作償還絕大部分的若干現(xiàn)有信托貸款。2016年-2018年新力控股的凈資產(chǎn)負(fù)債比率分別為190%、270%、240%，所得款項(xiàng)凈額約30%將用于償還項(xiàng)目發(fā)展的部分現(xiàn)有計(jì)息借款。

更為主要的是，上市幫助中小房企打開了持續(xù)融資的閘口，已經(jīng)有房企發(fā)布融資計(jì)劃。今年首個(gè)上市的德信中國(guó)，目前已經(jīng)發(fā)布了兩筆美元優(yōu)先票據(jù)融資計(jì)劃，合共3億美元；銀城國(guó)際擬發(fā)行1億美元的優(yōu)先票據(jù)；7月份上市的中梁控股，在融資上更具效率，9月份發(fā)布兩筆境外融資計(jì)劃，共4億美元優(yōu)先票據(jù)。

上市后挑戰(zhàn)重重

上市雖然為房企打開融資閘門，但是后續(xù)能否融到資金、融資成本的高低等更考驗(yàn)房企自身的戰(zhàn)略布局、產(chǎn)品打造、品牌塑造能力。

據(jù)了解，去年上市的部分中小房企截至目前仍未發(fā)布融資計(jì)劃。與此同時(shí)，雖然德信中國(guó)、銀城國(guó)際、中梁控股開啟融資計(jì)劃，但是超高的境外融資成本也將增加未來(lái)兌付壓力。公告顯示，德信中國(guó)兩筆美元債票面利率高達(dá)12.875%，銀城國(guó)際為12.5%，中梁控股兩筆美元債票面利率11.5%，均超過(guò)10%，在房企境外融資成本中排在前列。

此外，今年成功上市以及準(zhǔn)備上市的多家房企多是偏安一隅的地方房企，其土地布局過(guò)于集中在一個(gè)區(qū)域，雞蛋放在一個(gè)籃子里，勢(shì)必增加潛在風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)招股書顯示，截至2018年11月30日，德信中國(guó)總土儲(chǔ)達(dá)到693.39萬(wàn)平方米，其中浙江省土儲(chǔ)達(dá)到589.87萬(wàn)平方米，占比高達(dá)85.07%。此外，2018年德信中國(guó)共擁有107個(gè)處于不同階段的物業(yè)項(xiàng)目，其中杭州、溫州、湖州三城占集團(tuán)總物業(yè)項(xiàng)目的67.29%。截至2019年3月31日，新力控股總土地儲(chǔ)備約為1480萬(wàn)平方米，其中約65.6%的土地儲(chǔ)備集中在南昌和惠州地區(qū)。

還有正在排隊(duì)上市的三巽集團(tuán)，當(dāng)前布局重點(diǎn)依然集中在安徽省，區(qū)域房企特征顯著。據(jù)招股書，截至2019年8月31日，總土地儲(chǔ)備420萬(wàn)平方米中的90.6%仍集中分布在安徽本省。

在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，土地聚焦可以集中優(yōu)勢(shì)做事，但是不免會(huì)受到地方調(diào)控政策的影響，存在潛在政策風(fēng)險(xiǎn)。

成功上市只是開始，對(duì)于中小房企的挑戰(zhàn)仍然很大。隨著龍頭房企強(qiáng)者恒強(qiáng)的馬太效應(yīng)，中小房企的生存空間不斷被擠壓，地產(chǎn)下行周期，被并購(gòu)的機(jī)會(huì)大大增加。

恒大研究院的最新報(bào)告指出，龍頭房企杠桿水平最低、短期償債能力好且債務(wù)結(jié)構(gòu)合理，發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)可能性最小，而小房企杠桿水平最高，短期償債壓力最大且高度依賴短期債務(wù)，財(cái)務(wù)穩(wěn)健性最弱。