11月，40家典型上市房企融資額達505.92億元，環(huán)比上漲28.85%；12月，32只房地產(chǎn)企業(yè)信用債到期，金額達266.25億元

年底不少房企將融資用途直接描述為“債務(wù)再融資”“償還債務(wù)”，兌付壓力可見一斑。

機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，11月，在房企505.33億元的債權(quán)融資額中，公司債達到210.28億元，占比41.56%。B10-B11版圖片/視覺中國

2018年的最后一兩個月，房企發(fā)債融資的動作愈發(fā)增多。記者發(fā)現(xiàn)，年底不少房企將融資用途直接描述為“債務(wù)再融資”“償還債務(wù)”，兌付壓力可見一斑。

國際地產(chǎn)資管公司協(xié)縱策略管理集團聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖表示，2019年是房企還債高峰期，需要在2018年底“借新債還舊債”早做準備，否則來不及，可能會面臨債務(wù)違約風險。

公司債占比超4成

繼9月、10月融資金額連續(xù)下滑，11月，房企融資額度大幅提升，迎來年末的高峰。

據(jù)同策研究院監(jiān)測，2018年11月，40家典型上市房企完成融資金額折合共計505.92億元，環(huán)比2018年10月的392.65億元上漲28.85%。

雖然融資頻率增加，但是并不代表著融資的放松。同策研究院朱莉莉認為，融資松綁和樓市拐點論實屬夸張，2019年底前房地產(chǎn)政策和市場難以松動，而金融機構(gòu)向來“晴天送傘，雨天收傘”，主要還是看市場變化，市場下行下金融機構(gòu)收緊的趨勢很難改變。

蘇寧金融研究院特約研究員江瀚稱：“年末更是銀根收緊的時候，金融機構(gòu)資金也從緊，房企從銀行和金融機構(gòu)獲取資金困難，多重因素疊加的情況下出現(xiàn)了企業(yè)密集發(fā)債的現(xiàn)象。”

“為了不讓彼時蜜餞成為此時毒藥，房企只能增強內(nèi)部輸血能力，如加大營銷力度，加快存量產(chǎn)品的周轉(zhuǎn)，提高滾動開發(fā)的能力等。”朱莉莉補充道。

梳理房企的融資方式可以發(fā)現(xiàn)，債權(quán)類融資方式為融資的主流。據(jù)同策研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，11月，房企債權(quán)融資額為505.33億元，占房企融資總量的99.88%，環(huán)比上漲29.09%。其中公司債210.28億元，占比41.56%，其他債權(quán)融資91.69億元，占比18.12%，境內(nèi)銀行貸款86.34億元，占比17.07%，信托貸款73.6億元，占比14.55%，中期票據(jù)43.42億元，占比8.58%，委托貸款和海外銀團貸款融資金額為0。

在其他債權(quán)融資方式中，房企成功發(fā)行的多為超短期融資債券，具有融資頻率高，融資額度較低的特征，且用途多數(shù)為借新還舊。

對于此，克而瑞分析師房玲認為：“由于2015年是房企發(fā)債的高峰期，而到今年年底多數(shù)房企面臨著短期償債的壓力，所以發(fā)債頻率增加。”

海外高息融資頻現(xiàn)

在境內(nèi)融資趨緊的情況下，不少上市房企轉(zhuǎn)戰(zhàn)海外融資。

今年以來，僅A股上市房企就有超過30家發(fā)布了美元債券融資方案，不少公司融資成本超過10%，有的公司甚至達到13.25%。

從近期發(fā)布的融資方案看，利率普遍較高，達到10%以上。例如，時代中國發(fā)行的一筆3億美元優(yōu)先票據(jù)，利率為10.95%。

龍頭房企也不例外。以中國恒大為例，公司11月19日早間公告，擬增發(fā)美元優(yōu)先票據(jù)，原票面利率為11%。同樣，綠地集團的2.8億美元票據(jù)的利率也達到了9.13%。

同策研究院統(tǒng)計顯示，2018年11月美元融資總額合計人民幣154.61億元，是除了人民幣以外的第二大融資貨幣。

ABS融資成“新寵”

近期，不少房企嘗試ABS融資，發(fā)行ABS的房企增多且成功率增加。

例如，新希望地產(chǎn)首單購房ABS成功發(fā)行，利率僅5.7%，創(chuàng)17年以來民企最低利率紀錄；世茂股份擬發(fā)行35億元CMBS，以物業(yè)租賃收益權(quán)等資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為支撐，發(fā)行期限不超過21年。

除了常見的購房尾款證券化外，陽光城更是嘗試以應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)進行融資。12月4日晚間，陽光城發(fā)布公告稱，公司擬與山東省國際信托股份有限公司、融博泰商業(yè)保理（上海）有限公司合作，以公司及下屬子公司的房地產(chǎn)項目在銷售過程中形成的購房應(yīng)收款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品進行融資，總額不超過20億元。每一期融資存續(xù)期間不超過12個月。短短半個月，陽光城兩次借道應(yīng)收賬款融資，加上此前擬發(fā)行規(guī)模50億元，擬融資規(guī)模已達到70億元。

綜合目前的融資案例，房企是以購房尾款、應(yīng)收賬款、租賃收益等資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，通過此類ABS融資的利率處于中高等水平。

“ABS融資資金周期短、資金補充作用明顯，相對而言，發(fā)行成本較高，是一種利弊都非常明顯的方式。”江瀚稱。

據(jù)天風證券固定收益首席分析師孫彬彬估算，目前銀行間、交易所、報價系統(tǒng)共發(fā)行地產(chǎn)類ABS產(chǎn)品4157.09億元，存續(xù)余額3600億元。其中，房地產(chǎn)企業(yè)ABS融資約3200億，占比77%。而地產(chǎn)企業(yè)ABS融資類型近年來出現(xiàn)的一個重要變化是供應(yīng)鏈保理、購房尾款這兩種現(xiàn)時債權(quán)類ABS占比持續(xù)提升，這也反映出當前投資者對現(xiàn)時債權(quán)類ABS的偏好。

房玲認為：“資產(chǎn)證券化現(xiàn)在是熱門方向，政策上也比較支持，應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化，提前利用了未來的現(xiàn)金流，是現(xiàn)下房企密切關(guān)注的融資方式。”

永續(xù)債“重出江湖”

在各種融資渠道中，曾經(jīng)淡出江湖的永續(xù)債再次重現(xiàn)身影。

11月27日，保利發(fā)展控股集團股份有限公司發(fā)布公告稱，近日，該公司收到中國銀行間市場交易商協(xié)會出具的《接受注冊通知書》，同意接受該公司100億元永續(xù)中期票據(jù)注冊。

一向穩(wěn)健的保利也選擇了永續(xù)債這樣“亦正亦邪”的融資工具。

永續(xù)債曾經(jīng)因為恒大被廣泛普及。恒大曾因通過永續(xù)債大規(guī)模融資實現(xiàn)規(guī)模的跨越式增長，同時也遭受著高風險的質(zhì)疑。去年6月30日，恒大完成了全部永續(xù)債的贖回工作，共計1129.4億元。

據(jù)了解，永續(xù)票據(jù)，也叫無期票據(jù)，是非金融企業(yè)（發(fā)行人）在銀行間債券市場發(fā)行的無固定到期日、可遞延支付利息的中期票據(jù)。實際操作中，永續(xù)債在發(fā)行時會附加贖回及利率調(diào)整條款，也叫“利率重置條款”：第一、二年不低于約定利率，從第三年后利率大幅上升。這也被稱為“2+N”模式，也即是銀行在合同上第三年起設(shè)置高息。

因為永續(xù)票據(jù)產(chǎn)品在滿足一定條件下可計入權(quán)益，提高發(fā)行人自身權(quán)益水平，能夠幫助發(fā)行人改善資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)與財務(wù)指標且不攤薄股東權(quán)益，所以上市房企一度青睞此融資方式，但是如果不能在一定期限內(nèi)還清，則面臨著遞增的高息壓力。

事實上，更多的房企也在嘗試發(fā)行永續(xù)債。據(jù)不完全統(tǒng)計，除了保利，中建國際、光明地產(chǎn)、越秀集團、中交建等也于近期紛紛加入永續(xù)債的發(fā)行大軍，發(fā)行總額約達56億元。

房玲認為：“只要能融到資，現(xiàn)階段企業(yè)是各種融資渠道都嘗試，所以房企融資呈現(xiàn)多元化的特點。而永續(xù)債既能融到錢，又能降低負債，在風險可控的情況下是具備吸引力的。”

“永續(xù)債雖然相當于債券中的股票，具有融資和降負債的雙重優(yōu)勢，但是發(fā)行永續(xù)債需要更高的企業(yè)條件，變現(xiàn)能力相對較差，一般是大的房企發(fā)行加上回購等條件，在一定期限里贖回。”江瀚評價稱。

用途

發(fā)新債是為償還舊債

據(jù)同策研究院監(jiān)測，11月份，融資的上市房企既包括碧桂園、恒大、綠地等龍頭房企，也有龍湖、華夏幸福、富力等大中型房企，還有龍光、花樣年、華遠、時代中國等中小型房企。

記者發(fā)現(xiàn)，在資金用途中，不少房企發(fā)新債專用于償還舊債。12月3日，富力地產(chǎn)2018年公司債券（第一期）發(fā)行，規(guī)模40億元。據(jù)了解，該筆債券募集資金扣除發(fā)行費用后，擬全部用于償付富力地產(chǎn)已發(fā)行公司債券于2019年內(nèi)的到期回售部分。11月28日，金地公告稱，已完成2018年度第三期超短期融資券30億元人民幣的發(fā)行，主要用于償還2018年3月7日發(fā)行的2018年第一期超短期融資券，該筆債券將于2018年12月到期。11月20日，龍光地產(chǎn)公告稱，當日完成發(fā)行的24.9億元首期境內(nèi)公司債券，將用作償還發(fā)行人債務(wù)。

還有中國恒大，11月19日公告稱，間接全資附屬公司景程有限公司增發(fā)10億美元于2020年到期的11%優(yōu)先票據(jù)，所得款項主要為現(xiàn)有離岸債務(wù)再融資。11月13日，證監(jiān)會核準華夏幸福向合格投資者公開發(fā)行面值總額不超過80億元的公司債券，擬全部用于償還到期或回售的公司債券。

借新還舊雖然是房企融資的常用操作手段，但是如此集中且專門用于償還舊債，值得關(guān)注。易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴躍進表示，這一波借新還舊與債務(wù)兌付高峰有關(guān)，房企在2016年曾集中發(fā)債，周期一般是3年，差不多到2019年是償債高峰期。

壓力

12月房企將償還266億信用債

事實上，從2018年四季度以來，房企信用債（包括企業(yè)債、公司債、短期融資券、中期票據(jù)、資產(chǎn)支持證券、次級債等品種）的到期兌付數(shù)量就開始增多，月均償還量都保持在30只以上。

據(jù)wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2018年12月1日到12月31日，共有32只房地產(chǎn)企業(yè)信用債到期，償還量266.25億元，去年同期是82.66億元；算上提前兌付以及回售部分是65只，總的償還量是439.99億元，去年同期為170億元。

而2019年全年，房企將迎來償債高峰。記者查詢wind數(shù)據(jù)獲悉，2018年-2022年，房企到期需要償還的信用債規(guī)模分別為2095億元、3765億元、3936億元、6776億元、2343億元，2017年僅為736億元，也就是說，2019-2021年，是房企償債的高峰期。

具體來看，2019年，共有445只信用債到期，到期償還金額3765億元。

記者從wind獲悉，截至12月5日，泰禾于2019年到期的債券和中期票據(jù)有四只，總的發(fā)行規(guī)模為80億元；萬科于2019年到期的債券主要是今年發(fā)行的7只超短期融資債券，共140億元；旭輝在2019年初有一只債券需要還，發(fā)行規(guī)模為27.9億港元的可轉(zhuǎn)債。富力地產(chǎn)于2018年12月以及2019年到期的債券主要是2018年發(fā)行的多期短期融資券，總的發(fā)行規(guī)模是51.7億元。

值得關(guān)注的是，富力地產(chǎn)在今年12月份成功發(fā)行的40億元公司債主要用于2019年到期回售部分，共96億元公司債，回售日均在2019年1月份。事實上，為了增加流動性緩解資金壓力，富力地產(chǎn)今年還啟動股權(quán)類再融資，發(fā)行不超過約8.06億股新H股。

還有花樣年，wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，于2019年到期的債券共有5只，發(fā)行規(guī)模為8.4億美元和16億元人民幣。今年年初，花樣年就曾發(fā)行多期美元票據(jù)和債券，為集團若干現(xiàn)有債務(wù)再融資。

不過，今年9月5日，國際信貸評級機構(gòu)標普確認，將花樣年的展望從穩(wěn)定調(diào)整為負面，同時確認其“B”的長期主體信用評級，確認其無償還優(yōu)先無抵押美元債券“B”的長期債項評級。

評級下調(diào)的主要原因是，預計未來12至24個月該公司杠桿率不太可能實質(zhì)性好轉(zhuǎn)，包括美元優(yōu)先債在內(nèi)的大量債務(wù)即將到期，使之面臨越來越高的再融資風險。

方正證券分析，隨著償付高峰的臨近，再疊加金融去杠桿導致的債券市場出現(xiàn)的集中債務(wù)違約潮，市場對于房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)兌付能力的擔憂普遍加劇。

風險

4只債券兌付違約

債務(wù)兌付迎來高峰期，企業(yè)債務(wù)違約也隨之增加。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至12月5日，2014年共發(fā)生６只債券兌付違約，涉及金額13.4億元，2015年25只，涉及金額115.19億元，2016年56只，涉及金額393.77億元，2017年35只，涉及金額337.49億元，2018年增加到102只，涉及金額1020.44億元。

對于房地產(chǎn)行業(yè)來說，亦是如此，Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2014-2017年，基本無房企債券兌付違約，但是，2018年以來，已經(jīng)有4只債券到期兌付出現(xiàn)違約，涉及兩家房企，包括中弘股份、華業(yè)資本等。

其中，中弘股份因為深陷債務(wù)違約，已經(jīng)被強制退市，截至11月30日，中弘股份累計逾期債務(wù)本息升至94.36億元，全部為各類借款。華業(yè)資本10月8日發(fā)布公告稱，公司“17華業(yè)資本CP001”應(yīng)于2018年10月13日（此日為節(jié)假日，順延至10月15日）兌付，由于公司流動性緊張，本期債券本息償付存在不確定性風險。不僅債券違約，華業(yè)資本也遭遇信托融資方的追責，華業(yè)資本11月9日晚間公告稱，公司及子公司西藏華爍近日收到北京市第三中院發(fā)來的《執(zhí)行通知書》，大業(yè)信托向法院強制申請執(zhí)行公司及西藏華爍向其支付欠款、利息及相關(guān)違約金，案件金額合計19.92億元。

在業(yè)內(nèi)人士看來，對大房企來說，尤能通過規(guī)模優(yōu)勢、融資渠道和成本優(yōu)勢以及快速回款的方法來償還債務(wù)，降低杠桿，但是對中小房企來說，資質(zhì)趨嚴受限更多，劣勢盡顯，情況危急，債務(wù)兌付壓力更大。

同策研究院總監(jiān)張宏偉表示，從今年3季度到明年3季度，是房企債券兌付壓力較大的時間段，有的房企資金鏈表現(xiàn)得比較緊張，希望通過借新還舊，用中長期債務(wù)置換掉短期債務(wù)，但是大的政策環(huán)境并未改變，借新還舊只能解決個別企業(yè)的燃眉之急，不能解決根本問題。“這輪債務(wù)兌付高峰中，過去擴張速度較快、杠桿用得較足的中型房企將受到很大影響，諸如浙江房企、閩系房企等。”