隨著商業(yè)地產(chǎn)存量規(guī)模不斷增大，房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化被視為化解庫(kù)存的一種重要探索方式。

2017年1月17日，商業(yè)地產(chǎn)基金管理機(jī)構(gòu)高和資本與國(guó)內(nèi)A股上市商業(yè)銀行江蘇銀行共同發(fā)起設(shè)立國(guó)內(nèi)首只商業(yè)地產(chǎn)ABS基金，基金資金規(guī)模200億元，該基金用于盤活商業(yè)地產(chǎn)，以在公開市場(chǎng)發(fā)行的商業(yè)地產(chǎn)證券化產(chǎn)品作為主要投資標(biāo)的。

江蘇銀行總行投行資產(chǎn)管理總部總經(jīng)理高增銀認(rèn)為，隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，直接融資逐漸成為未來(lái)發(fā)展的方向，中國(guó)CMBS和REITs市場(chǎng)有著十萬(wàn)億級(jí)別的市場(chǎng)潛力，將成為推動(dòng)商業(yè)物業(yè)優(yōu)化的重要金融力量。

市場(chǎng)倒逼

2016年以來(lái)，商辦物業(yè)資產(chǎn)證券化探索進(jìn)程明顯加快。

除了此次高和資本聯(lián)合江蘇銀行發(fā)行的ABS基金，2016年8月24日，國(guó)內(nèi)首單CMBS產(chǎn)品（高和招商-金茂凱晨資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃）成功發(fā)行，發(fā)行規(guī)模約40億元人民幣，票面利率3.3%，創(chuàng)下國(guó)內(nèi)同期限企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行成本歷史新低。

2016年8月22日，由恒泰證券擔(dān)當(dāng)管理人和銷售機(jī)構(gòu)、民生銀行(600016,股吧)擔(dān)任監(jiān)管銀行和托管人的北京銀泰中心資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃（類REITs）已落地，項(xiàng)目規(guī)模75億元。這是國(guó)內(nèi)首單抵押型類REITs和國(guó)內(nèi)單只規(guī)模最大的類REITs項(xiàng)目。

世邦魏理仕環(huán)球研究部資深董事謝晨在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)表示，“資產(chǎn)證券化喊了快20年了，但實(shí)際上推進(jìn)并不快，特別是房地產(chǎn)領(lǐng)域。最近幾年這個(gè)苗頭是越來(lái)越快，這其實(shí)是倒逼的。因?yàn)楝F(xiàn)在資金量太大了，資產(chǎn)證券化的需求越來(lái)越多。”

謝晨認(rèn)為，目前市場(chǎng)上資金成本低，很多資產(chǎn)證券化的成本也非常低。在整個(gè)物業(yè)資產(chǎn)價(jià)格預(yù)期還沒(méi)有往下掉的時(shí)候做一個(gè)短期的資產(chǎn)證券化和結(jié)構(gòu)性的投資來(lái)退出，而不用把物業(yè)整個(gè)賣掉。這樣既鎖定了短期的利益或者分散了短期的風(fēng)險(xiǎn)，但仍然保留了獲得長(zhǎng)期資產(chǎn)升值收益的權(quán)利。這給商辦物業(yè)多了一種退出的途徑。

江蘇銀行總行運(yùn)營(yíng)總監(jiān)趙輝表示，近兩年來(lái)伴隨著商業(yè)地產(chǎn)證券化產(chǎn)品的蓬勃興起，銀行也想?yún)⑴c到這些發(fā)展中。

在未來(lái)投資選擇上，基金將重點(diǎn)關(guān)注兩類產(chǎn)品，一是在滬深交易所、銀行間市場(chǎng)等公開市場(chǎng)發(fā)行的高評(píng)級(jí)的優(yōu)先級(jí)ABS產(chǎn)品，以流動(dòng)性支持、持有并交易的模式參與其中；另一類是優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)證券化項(xiàng)目的中間級(jí)、次優(yōu)級(jí)產(chǎn)品，以商業(yè)物業(yè)的盈利能力和成長(zhǎng)空間為判斷依據(jù)，發(fā)掘投資價(jià)值。

市場(chǎng)空間

房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化加速的另一面是商辦物業(yè)高庫(kù)存嚴(yán)重和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒。

高和執(zhí)行合伙人蘇鑫認(rèn)為，商業(yè)地產(chǎn)的存貨和空置問(wèn)題很嚴(yán)重，特別是在二三線城市。然而去存貨和去庫(kù)存靠盲目加杠桿無(wú)法完成，必須要靠人的運(yùn)營(yíng)來(lái)完成。資產(chǎn)證券化融資從看主體轉(zhuǎn)移到看資產(chǎn)上來(lái)，將會(huì)鼓勵(lì)有能力的資產(chǎn)管理人和運(yùn)營(yíng)管理人加入市場(chǎng)，才能真正有助于商業(yè)地產(chǎn)去庫(kù)存和去空置。

以甲級(jí)辦公樓為例，北京、上海、廣州、深圳甲級(jí)寫字樓面積高達(dá)2500萬(wàn)平米，價(jià)值1萬(wàn)億元以上，再加上低等級(jí)的辦公樓、商業(yè)物業(yè)、酒店等，一線城市商業(yè)地產(chǎn)價(jià)值應(yīng)該在3萬(wàn)億元以上。然而從現(xiàn)狀來(lái)看，商業(yè)地產(chǎn)融資和流動(dòng)性的工具非常有限，中國(guó)商業(yè)物業(yè)融資絕大多數(shù)是商業(yè)銀行貸款，少數(shù)通過(guò)信托、保險(xiǎn)、資管提供融資，而且成本往往在5%到15%之間，融資效率低，且不能很好地支持商業(yè)物業(yè)的運(yùn)營(yíng)和發(fā)展。反觀成熟市場(chǎng)，以美國(guó)為例，商業(yè)地產(chǎn)主要通過(guò)REITs、CMBS等方式進(jìn)行融資，其中美國(guó)CMBS占?xì)v年融資市場(chǎng)份額的30%-50%之間，而且成本僅為3.5%-6%。

高和資本合伙人周以升表示，預(yù)計(jì)商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域未來(lái)關(guān)于資產(chǎn)證券化的新詞將越來(lái)越多。“在美國(guó)這個(gè)市場(chǎng)特別大，40%商業(yè)物業(yè)融資是通過(guò)CMBS來(lái)融資的。中國(guó)商業(yè)物業(yè)的存量大概60萬(wàn)億平方米，如果40%就是20多萬(wàn)億平方米。這基本上是再造一個(gè)債券市場(chǎng)，比現(xiàn)有的債券市場(chǎng)還大。”

周以升表示，目前商業(yè)地產(chǎn)融資中，直接融資的比例幾乎為零，美國(guó)是40%，0和40之間就是中國(guó)的市場(chǎng)空間。

這個(gè)市場(chǎng)空間還緣起房地產(chǎn)市場(chǎng)三高模式難以為繼。周以升解釋稱，“高周轉(zhuǎn)，高毛利、高杠桿，"三高"模式基本到頂；從另一方面，從銀行、金融系統(tǒng)來(lái)看，他們也慌。他們是面臨優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒。在這個(gè)兩方力量都很痛苦的情況下，大家都要共同尋找一個(gè)出路。資產(chǎn)端和資金端需要有一個(gè)新的組織方式，需要重新來(lái)對(duì)接。這個(gè)對(duì)接就是間接融資到直接融資。資產(chǎn)便是無(wú)法高周轉(zhuǎn)的商辦物業(yè)。開發(fā)商已經(jīng)繃不住了，一定是要有新的資金參與進(jìn)來(lái)，這樣才能盤活，而這肯定是通過(guò)資產(chǎn)管理。”

國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所所長(zhǎng)張承惠表示，商業(yè)物業(yè)從其本質(zhì)來(lái)講是重要的實(shí)業(yè)品類，需要?jiǎng)?chuàng)新金融的支持。資產(chǎn)證券化一方面可以降低商業(yè)物業(yè)的融資成本，另一方面由于將債務(wù)直接對(duì)應(yīng)于資產(chǎn)，可以有效降低和控制杠桿率。