大城市化助推二線城市房價上漲
我曾寫過一篇文章，認為目前房價上漲主要是一種貨幣現(xiàn)象，而在2010年及之前則主要表現(xiàn)為人口現(xiàn)象(該文附在文末)。邏輯在于，2010年中國新增農(nóng)民工數(shù)量創(chuàng)出1200萬的歷史新高，表明2010年是流動人口最多的一年，同時，也是16-64歲勞動年齡人口占比最高的一年，這也使得2010年房地產(chǎn)開發(fā)投資增速達到33%的歷史峰值。2011年開始，新增農(nóng)民工數(shù)量和勞動年齡人口均出現(xiàn)下降，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速也掉頭向下，同時，GDP增速也出現(xiàn)了持續(xù)至今的回落，這表明，2010年之后支撐房價繼續(xù)上漲的因素，主要是貨幣超發(fā)，其擴張的速度遠超GDP增速。
雖然目前房價上漲主要表現(xiàn)為貨幣現(xiàn)象，但人口遷徙對房價的拉動作用仍然存在，盡管中國的城市化進程已經(jīng)到了后期，但大城市化率不高，三四線城市向一、二線城市遷徙的過程遠未結(jié)束。同時，一二線城市內(nèi)部為了獲得更多的公共服務(wù)資源，也存在市內(nèi)城市化和居住地的再選擇過程，從而使得購房需求持續(xù)高漲。
例如，從2010年至2015年這五年中，天津市的常住人口增長19.6%，但全國總?cè)丝谥辉黾?.1%，說明在全國人口增速放緩的情況下，天津人口凈增速達到16.5%。又如，河南省常住人口在2010-2015年這五年中幾乎沒有增加，相對全國總?cè)丝诘脑黾颖壤鋬粼鏊賹嶋H上是負3%，但鄭州作為省會城市，同期人口約增長10%左右。中部不少省份的人口凈流出與省會城市人口的凈流入，在江西、安徽等省也有類似情況。這就是所謂的大城市化現(xiàn)象。但由于目前一線城市的人口嚴控，人為導(dǎo)致人口增長放緩甚至負增長。故當前的大城市化主要體現(xiàn)在二線城市。
至于市內(nèi)農(nóng)業(yè)人口的城市化，是中國比較獨特的現(xiàn)象，即中國的城市大多是按行政區(qū)劃設(shè)置的，如重慶的農(nóng)業(yè)人口規(guī)模較大，故其常住人口就超過上海，其城市化率遠低于上海，故自身也存在提高城市化率的過程。此外，由于二線城市的教育、醫(yī)療等公共資源雖然不如一線城市，但也遠勝于三四線城市，這種公共服務(wù)資源分布很不均衡的的現(xiàn)狀，也是導(dǎo)致二線城市外來人口增加和二線城市內(nèi)部人口向公共資源豐富的區(qū)域集中。比較典型的案例就是學區(qū)房價格的大幅攀升。
相對而言，一線城市的人口增速已經(jīng)明顯放緩，這是國家在政策上嚴格限制超大城市人口流入的結(jié)果，如上海去年已經(jīng)出現(xiàn)了人口負增長。因此，一線城市房價的上漲，更體現(xiàn)為一種貨幣現(xiàn)象，即居民購房加杠桿；二線城市則是人口現(xiàn)象和貨幣現(xiàn)象兼而有之。
居民房貸大幅攀升的勢頭能否遏制？
從五月份的信貸數(shù)據(jù)看，居民的中長期貸款（絕大部分為房貸）增長較高，大約為5000億左右，這就使得前5個月的居民新增房貸達到18000億左右，六月份是信貸數(shù)據(jù)尚未出臺，估計上半年新增房貸會超過2萬億，比去年同期增長60%，假如今年全年的新增房貸達到4萬億，則居民房貸余額就達到20萬億，雖然從總量看并不算高，但增量過大，反映了居民投資房地產(chǎn)的杠桿率大幅提升。
居民房貸增速的上升是從2013年開始的，與之相對應(yīng)的是，2013年商品房銷售面積達到13億平方米，創(chuàng)出歷史新高，這也印證我之前提出“2010年之后，房價上漲主要體現(xiàn)為貨幣現(xiàn)象”的結(jié)論。這一方面反映了中國經(jīng)濟對貨幣擴大的依賴度較高，另一方面，購房也成為對付貨幣超發(fā)的主要手段。
那么，為何從2013年開始，居民購房的杠桿率上明顯上升呢？我猜測可能有以下幾方面原因：
第一，房價不斷上漲導(dǎo)致靠自籌資金購房難度增加；
第二，在國家抑制投資投機性購房的政策下，剛需和改善型購房的比例增加，這部分購房者以中產(chǎn)為主，需要外部融資購房，與過去的富豪或購房團買房有本質(zhì)區(qū)別；
第三，2013年以后，貸款利率不斷下行，加之今年國家下調(diào)購房首付比例，則進一步刺激了房貸規(guī)模的提升；
第四，反腐因素導(dǎo)致灰色收入較高的群體購房意愿大幅下降。
我們不妨來看一下今年各地出臺的購房刺激政策：江西省降低首付、農(nóng)民購房有補貼、加大貨幣化安置比例；山西省支持農(nóng)民工購房、強化公積金消費，打通商品房、保障房通道；廣西加快農(nóng)民工市民化，建立購租并舉的住房制度。總體來看，房地產(chǎn)高庫存地區(qū)鼓勵居民加杠桿購房，房價上漲過快的地區(qū)則采取各種限購措施。
問題在于，高庫存地區(qū)盡管鼓勵購房，但還是不改高庫存現(xiàn)狀；房地產(chǎn)熱門城市盡管已經(jīng)是低庫存了，但居民購房總體看還是在加杠桿。因此，不能簡單地根據(jù)政策導(dǎo)向進行演繹，認為政策目標能夠順利實現(xiàn)，還是要看銷售量和銷售結(jié)構(gòu)的變化。估計下半年住宅的總銷量還是會維持上升勢頭，盡管國家對住宅供不應(yīng)求地區(qū)還會出臺調(diào)控政策，但房地產(chǎn)結(jié)構(gòu)分化的趨勢還會延續(xù)，這是由于中國大城市化進程尚未完成。所以，不能期望調(diào)控政策的出臺就會使得居民購房加杠桿就會“理性回落”。
房貸最終會從優(yōu)質(zhì)貸款變?yōu)榱淤|(zhì)貸款
在經(jīng)濟下行的過程中，銀行的不良貸款率也在快速上升，因此，各大銀行紛紛推出優(yōu)惠舉措來爭取居民房貸，因為房貸已經(jīng)成為不良率最低的貸款了。但世界上沒有一勞永逸的好事，美國的次貸危機就是居民房貸出現(xiàn)違約引發(fā)的。過去，溫州地下錢莊的壞賬率曾經(jīng)遠低于銀行壞賬率，大家都說民間的信用好，如今，民間金融的違約事件頻發(fā)，小貸公司不良率高企等問題，也充分說明沒有一成不變的東西。所以，當房價上漲的時候，房貸當然是優(yōu)質(zhì)貸款，就像當GDP增速上行的時候，銀行都爭相給高增長企業(yè)放貸一樣。
記得去年年初，我曾經(jīng)做個一張圖：比較中美居民房貸余額占住宅總市值的比重，發(fā)現(xiàn)中國占比只有10%左右，美國次貸危機爆發(fā)后達到55%，如今在40%左右。因此，從去年年初看，甚至靜態(tài)看，中國的房貸很安全，且房價即便下跌，也不會對銀行的房貸帶來多少沖擊。但是，這指的是房貸過去那么多年來的存量規(guī)模較小，其風險隨著那么多年來房價的持續(xù)上漲，已經(jīng)遠遠被覆蓋了。問題在于增量房貸的規(guī)模暴增值得關(guān)注，假如今年新增4萬億，則這一年的新增部分相當于歷史余額的25%，這4萬億就是沒有被完全覆蓋的風險了。
從表象看，房地產(chǎn)甚至在很多二線城市也出現(xiàn)了供不應(yīng)求的局面，即便是原先被認為的鬼城，房地產(chǎn)銷量也比去年同期增長了50%以上，不少原本取消限購的城市，又有重新限購，有關(guān)征房產(chǎn)稅的傳聞也再度泛起。這些跡象似乎表明，房價見頂還為時尚早，因為今后至少還可以取消限購來阻止房價下跌啊。但因為住宅既然耐用消費品，又是投資品，作為投資品，其供求關(guān)系取決于房價走勢，房價如果向下拐點確立，則供求關(guān)系馬上逆轉(zhuǎn)。
觀察房價見頂?shù)拇翱谟心男?/strong>
房價何時出現(xiàn)向下拐點，確實不好預(yù)測，就像預(yù)測股市何時見頂或何時見底一樣，因為影響房價的因素太多，政策也會調(diào)控或管制市場，你能預(yù)測準政府可能采取哪些極端政策嗎？
有人問房產(chǎn)稅推出是否會導(dǎo)致房價下跌？我覺得應(yīng)該不會，因為中國經(jīng)濟目前高度依賴房地產(chǎn)，政府應(yīng)該不會搬起石頭砸自己的腳。發(fā)達國家有三大縮小貧富差距的稅：房產(chǎn)稅、資本利得稅和遺產(chǎn)稅，這三大稅中國目前都沒有征收，房產(chǎn)稅只是長期試點。一般國家把這些稅種納入到稅收體系中正常運作，而中國則往往把這些稅種當成政策導(dǎo)向，具有較強的功利性。
不過，我覺得需要關(guān)注的是居民購房的杠桿率情況，房貸余額的變化是一個觀察窗口，盡管居民還可以通過民間融資來購房。假如2017年居民新增房貸的規(guī)模比2016年繼續(xù)提高30%以上，那我覺得可能會出現(xiàn)類似2015年6月份的股災(zāi)情形了，那時也是股市的場內(nèi)場外雙向融資猛增，政策一收緊，則市場大跌。目前看，政策上已經(jīng)開始行動，防患于未然，效果如何，還需要觀察。
此外，通脹率的變化也是一個觀察房價變化的窗口。今年經(jīng)濟運行至今，CPI應(yīng)該低于年初預(yù)期，但全球性的貨幣超發(fā)問題始終是存在的，因此，CPI何時起來，也是關(guān)系到貨幣政策何時收緊的問題。貨幣政策一旦收緊，則利率上升，對房價的負面沖擊肯定會有的。不過，目前似乎存在一定的悖論，即貨幣超發(fā)已經(jīng)那么多年了，其效應(yīng)主要體現(xiàn)為資產(chǎn)價格的上漲，包括近期的貴金屬和石油等部分大宗商品價格的上漲。但中國的CPI與GDP關(guān)聯(lián)度更大，而M2則與房價的關(guān)聯(lián)度更大些。若GDP起不來，則CPI也不用太擔心。很多問題存在卻僵持著。
觀察房價變化的第三個窗口，可能是金融機構(gòu)之間會否出現(xiàn)信用風險，或者是其他資產(chǎn)價格泡沫的破滅會否導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)的引火燒身。實體經(jīng)濟的不景氣已經(jīng)成為共識，債務(wù)規(guī)模不斷上升，盡管問題主要出在企業(yè)債務(wù)層面，而企業(yè)債務(wù)主要表現(xiàn)為國企的債務(wù)，但國企有政府信用作為背書，故企業(yè)高債務(wù)之下似乎還是看不到爆發(fā)系統(tǒng)性風險的直接誘因。
不過，這些年來，金融機構(gòu)之間的交易規(guī)模驚人增長，不管是表外業(yè)務(wù)還是表內(nèi)業(yè)務(wù)，不管是通道業(yè)務(wù)還是委外業(yè)務(wù)，同業(yè)業(yè)務(wù)的規(guī)模都是逐年增大，各類產(chǎn)品存量規(guī)模也越來越大。但所有交易產(chǎn)品的背后，都是有具體資產(chǎn)作為支撐的，假如某類資產(chǎn)價格，如信用債出現(xiàn)大幅下跌，那么，金融機構(gòu)既要應(yīng)對相關(guān)產(chǎn)品的兌付壓力，又要承受砸在手里資產(chǎn)的流動性缺失風險。一旦出現(xiàn)同業(yè)之間的信用風險，那這風險可就大了。這些年來，金融機構(gòu)的資產(chǎn)負債表都在做大，杠桿率都在提升，因為盈利壓力都在增大。當年次貸危機中美國雷曼兄弟的破產(chǎn)就是一例。
因此，房價或許可以連續(xù)上漲20年，但總是有頂?shù)?，無論政策怎樣調(diào)控，市場總有市場的波動鐵律，全世界沒有一個國家的房價能夠走L型。隨著人口老齡化和流動人口的減少，作為耐用消費品的房子的需求總是下降的，一輪房地產(chǎn)周期大致都是18-25年，包括上漲和下跌全過程。當然，除了關(guān)注房價何時見頂?shù)母鱾€窗口之外，房地產(chǎn)的流動性更值得關(guān)注，因為樓市不同于股市，前者的流動性風險會更大，屆時不是你想賣就能賣得掉。
作者：李迅雷
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