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　　隨著募集資金使用完畢，北京湘鄂情股份有限公司（湘鄂情，002306）直營店擴(kuò)張步伐將在未來幾年放緩，而過去兩年間新開設(shè)的門店也陸續(xù)邁入利潤釋放期，將推動(dòng)公司盈利能力見底回升。

　　未來每年新開3家店

　　湘鄂情成立于1999年，主營中高端酒樓業(yè)務(wù)，菜系以粵菜、湘菜、鄂菜為主，淮揚(yáng)菜、魯菜等為輔。公司主要面對中高端公務(wù)、商務(wù)宴請并兼顧家庭消費(fèi)群體。截至目前，公司高端餐飲品牌擁有直營店30家，加盟店5家；大眾餐飲品牌擁有“湘鄂情源”3家，“晶殿”2家。在公司幾大品牌中，“湘鄂情”定位于中高端消費(fèi)；“菁英會”以高端公務(wù)、商務(wù)宴請為主，“晶殿”以服務(wù)多層面的大型宴會為主；“湘鄂情源”定位則是人均消費(fèi)50元的大眾餐飲品牌。

　　湘鄂情自2009年11月登陸A股市場之后，明確了全國化品牌擴(kuò)張戰(zhàn)略，包括鞏固北京市場，以北京中心向周邊城市擴(kuò)張，包括呼和浩特、鄭州、沈陽、濟(jì)南、天津、石家莊等；逐步完善華北區(qū)域布局，以上海、南京為重點(diǎn)進(jìn)軍長三角市場；以武漢、長沙為中心，拓展中南市場；以太原、西安為依托，布局西北市場。目前，湘鄂情店面已經(jīng)分布全國14個(gè)省市，全國化趨勢初見雛形。

　　湘鄂情定位于中高端酒樓經(jīng)營，該業(yè)態(tài)具有單店投入大、市場培育期長的特點(diǎn)，新設(shè)門店通常需要一年到一年半的培育期方可實(shí)現(xiàn)盈利。

　　2010年，公司新增直營門店8家，翻修原有門店9家，導(dǎo)致當(dāng)期費(fèi)用率大幅攀升，對應(yīng)公司凈利潤率跌至6.7%的歷史低位。2011年，公司繼續(xù)保持快速擴(kuò)張，當(dāng)期新增直營門店5家，費(fèi)用率繼續(xù)維持高位。

　　過去兩年的直營店高速擴(kuò)張和對外投資使得湘鄂情公開發(fā)行募集資金8.86億元基本使用完畢。截至2011年底，公司賬面貨幣資金2.88億元，當(dāng)期營業(yè)收入12.35億元，貨幣資金在滿足基本運(yùn)營之外難以結(jié)余以支撐大規(guī)模投資需要。我們判斷公司受限于資金壓力，直營門店的擴(kuò)張速度較之過去兩年將大幅放緩。

　　我們預(yù)計(jì)公司將放緩直營店的開設(shè)步伐，每年新增直營店3家左右。穩(wěn)定的開店速度有助于期間費(fèi)用增長平穩(wěn)可控，類似過去兩年間盈利能力大幅波動(dòng)的情景將不會再出現(xiàn)。

　　進(jìn)入2012年，隨著公司直營店開設(shè)速度放緩、品牌授權(quán)獲取加盟利潤以及新門店市場培育日趨成熟扭虧為盈，公司盈利能力有望穩(wěn)步回升。根據(jù)我們的盈利預(yù)測模型，湘鄂情2012年至2014年的凈利潤率分別為8.8%、9.4%、10.1%。

　　轉(zhuǎn)型綜合性餐飲服務(wù)商

　　餐飲行業(yè)業(yè)態(tài)多樣，主要包括正餐、快餐、火鍋、休閑餐飲、主題餐飲等，各業(yè)態(tài)均在市場中占有一定的份額。中華大地?cái)?shù)千年的飲食文化培養(yǎng)了世界上口味最為多樣化的消費(fèi)者，各個(gè)地域、各個(gè)菜系口味相差大，導(dǎo)致中國餐飲市場需求極度多樣化。中式餐飲企業(yè)要想做強(qiáng)做大，成為綜合性餐飲服務(wù)商，多品牌、多業(yè)態(tài)經(jīng)營以最大限度滿足消費(fèi)者多元化的飲食需求是餐飲企業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路。

　　由于餐飲行業(yè)各業(yè)態(tài)經(jīng)營差異大，某一特定業(yè)態(tài)積累的經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)難以在其他業(yè)態(tài)復(fù)制，因此并購成為餐飲企業(yè)多品牌、多業(yè)態(tài)擴(kuò)張的常用方式。

　　2012年4月，湘鄂情公告并購上海齊鼎餐飲管理有限公司，跨業(yè)態(tài)并購正式開啟。據(jù)公司年報(bào)披露，公司還計(jì)劃對深圳市海港飲食管理有限公司以及北京龍德華餐飲管理有限公司實(shí)施收購，作為對公司現(xiàn)有業(yè)態(tài)的有效補(bǔ)充，推動(dòng)公司由中高端酒樓向綜合性餐飲服務(wù)商轉(zhuǎn)型。

　　產(chǎn)業(yè)化是餐飲行業(yè)發(fā)展的必由之路。“十二五”期間，中國餐飲行業(yè)零售總額將從2萬億元增長到3.7萬億元；全國餐飲業(yè)吸納就業(yè)人口超過2700萬人，產(chǎn)業(yè)化成為推動(dòng)餐飲行業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路。中餐企業(yè)只有積極探索產(chǎn)業(yè)化發(fā)展道路，才有可能降低成本、保障食品安全、提高綜合競爭力，最終將中式餐飲做大做強(qiáng)。

　　餐飲產(chǎn)業(yè)化的核心在于打造一條從中央源頭采購、集中初級加工、機(jī)器設(shè)備輔助生產(chǎn)、統(tǒng)一物流配送為鏈條的工業(yè)化生產(chǎn)模式，從而實(shí)現(xiàn)餐飲企業(yè)規(guī)模化、集約化生產(chǎn)。在這方面，湘鄂情做了很多有益嘗試，包括建設(shè)中央廚房、引入餐廚垃圾處理系統(tǒng)等。

　　另外，為確保公司的穩(wěn)定經(jīng)營，湘鄂情于2011年7月13日實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，授予激勵(lì)對象1050萬份股票期權(quán)。激勵(lì)人員涵蓋公司高層管理人員和核心技術(shù)人員，有利于公司管理團(tuán)隊(duì)的軍心穩(wěn)定，降低中高層管理人員和核心技術(shù)人員的流動(dòng)性。

　　開發(fā)機(jī)器人炒菜技術(shù)

　　為了提升公司大規(guī)模、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)的能力，湘鄂情積極探索餐飲烹飪新技術(shù)，目前較為成熟的有自動(dòng)化烹飪機(jī)器人以及冷鏈配餐車。

　　湘鄂情2011年購進(jìn)多臺動(dòng)化烹飪機(jī)器人，并組成了攻關(guān)研究組，通過對自動(dòng)化烹飪機(jī)器人的性能、操作流程、編碼控制方法等一系列技術(shù)的研究和改進(jìn)，自主設(shè)計(jì)出適合自身產(chǎn)品特點(diǎn)的電腦加工程序。目前，研究團(tuán)隊(duì)設(shè)置了100多道菜，每道菜都進(jìn)行了原料搭配設(shè)計(jì)，使機(jī)器人能在設(shè)定菜品名稱的前提下自動(dòng)烹制出色、香、味、形俱佳的菜肴。

　　6月18日開業(yè)的湘鄂情旗下“味之都”快餐店菜品即是以機(jī)器人炒菜。這家“味之都”選址在人流量密集的北京西站，是湘鄂情繼4月份公告收購“齊鼎餐飲”90%股權(quán)后開出的第一家以“味之都”為品牌的快餐店，其菜品以中式快餐為主。另外，湘鄂情網(wǎng)上餐廳售賣的盒飯菜品也是由機(jī)器人烹炒。按照公司計(jì)劃，湘鄂情網(wǎng)上餐廳上線后不僅僅售賣盒飯，還要把它做成一個(gè)大型農(nóng)產(chǎn)品在線超市。通過這個(gè)網(wǎng)絡(luò)平臺，消費(fèi)者既可以訂購“味之都”出品的各類快餐美食，也可以購買經(jīng)過農(nóng)殘檢測后合格的生鮮蔬菜、嚴(yán)格檢疫后的肉類制品，還可以預(yù)訂湘鄂情中央廚房生產(chǎn)的各類半成品和成品。

　　2011年，公司出資收購百元莊園所有的16輛冷鏈配餐車，用于發(fā)展公司“冷鏈盒飯菜肴”業(yè)務(wù)。目前，公司已經(jīng)在北京開展冷鏈學(xué)生營養(yǎng)餐的推廣。與傳統(tǒng)盒飯相比，湘鄂情冷鏈學(xué)生營養(yǎng)餐按照工業(yè)化生產(chǎn)模式，嚴(yán)格遵守國家食品衛(wèi)生操作規(guī)程，制作過程在全封閉專業(yè)化工廠進(jìn)行，生產(chǎn)和配送全程處于0℃～7℃低溫狀態(tài)，不易被細(xì)菌感染。湘鄂情憑借獨(dú)家擁有專利的移動(dòng)快餐車現(xiàn)場微波集中復(fù)熱，可快速加熱達(dá)到70℃以上，保證飯菜色、香、味、形和營養(yǎng)不受影響。

　　同時(shí)，公司還加快推進(jìn)了團(tuán)膳業(yè)務(wù)。隨著社會分工越來越細(xì)化，中國團(tuán)膳行業(yè)近年來進(jìn)入高速成長期。相比其他團(tuán)膳供應(yīng)商，湘鄂情團(tuán)膳業(yè)務(wù)在技術(shù)、客戶、制度、中央廚房工業(yè)化生產(chǎn)方面有其獨(dú)特優(yōu)勢。

　　與此相對應(yīng)，公司的研發(fā)投入逐年增加。湘鄂情2009年投入研發(fā)費(fèi)用205萬元，2010年研發(fā)費(fèi)用377萬元，占營業(yè)收入的0.4%。近三年來公司在研發(fā)投入上不斷加大，復(fù)合增長率達(dá)到34%。相比營業(yè)收入規(guī)模大體相當(dāng)?shù)娜鄣?，公司在研發(fā)費(fèi)用上投入明顯更多。

　　投資建議：作為A股唯一民營餐飲企業(yè)，湘鄂情目前處在由中高端酒樓向綜合性餐飲服務(wù)商轉(zhuǎn)型的初期。隨著過去兩年間新開設(shè)的門店陸續(xù)邁入利潤釋放期加之積極的行業(yè)并購帶來的外延式增長，湘鄂情今明兩年盈利增長確定性強(qiáng)。

　　基于對湘鄂情各門店以及并購標(biāo)的今明兩年收入和凈利潤的估算，我們預(yù)計(jì)湘鄂情2012年、2013年?duì)I業(yè)收入分別為17.6億元、22.4億元，同比增長44.4%、26.4%；凈利潤分別為1.55億元、2.09億元，同比增長66.5%、36%；2012年-2014年每股收益分別為0.39元、0.53元、0.64元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)動(dòng)態(tài)市盈率為27倍、20倍、16倍。我們給予公司“買入-B”投資評級，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)14元。